기업 잠재력의 최대치를 실천하라

16호 (2008년 9월 Issue 1)

사모펀드에 대한 한국 기업들의 관심이 높아지고 있다. 사모펀드는 비공개로 소수의 투자자에게 대규모 자금을 모아 자산가치가 저평가된 기업에 투자한 뒤 일정기간 내에 기업 가치를 향상시켜 새로운 투자자에게 되팔아 고수익을 창출하는 펀드를 말한다. 

한국 기업이 사모펀드에 눈을 돌리는 이유는 간단한다. 일반 기업의 경영진이 최우선 과제로 여기는 기업 가치 향상과 관련해 사모펀드에서 배울 점이 있다는 인식이 확산되고 있기 때문이다.

물론 일부 사모펀드가 투자 기간에 기업가치 상승보다 재무 개선을 통한 단기 수익 극대화에만 몰두해 ‘사모펀드=먹튀 자본’이라는 부정적 이미지를 심어준 것도 사실이다. 그러나 실제 우량 사모펀드들은 투자 대상 기업의 재무개선뿐 아니라 운영 측면의 효율성을 개선해 기업 가치를 향상시킬 수 있다고 믿고 있으며, 이를 실천해 오고 있다.

1980
년대 ‘사모펀드 컨설팅’ 시장을 개척한 베인&컴퍼니의 조사에 따르면 19692006년 설정된 미국 사모펀드 가운데 상위 25%는 평균 내재수익률(IRR)이 36%에 이른다. 이는 S&P 500 기업 중 상위 25%의 평균 내재수익률인 28%에 비해 8%포인트 높은 수치다.
 
사모펀드의 다섯 가지 전략적 실사
1980년대 일부 사모펀드가 고수익을 올린 이후 신규 자금이 사모펀드 시장에 대거 쏟아졌고, 사모펀드가 우후죽순 생겨났다. 경쟁이 치열지면서 매력적인 투자 대상 자산을 낮은 가격에 매수하는 것은 더 이상 불가능해졌다. 자금 조달 환경 또한 과거처럼 쉽지 않다. 경쟁은 더욱 치열해지고, 시장 여건은 경기 변동에 더 민감해지고 있다. 이러한 기업 환경에서 승자가 되기 위해서는 재무 개선 이외에 투자 대상 기업의 운영상 가치를 끌어올리는 방안을 모색할 수밖에 없다.

운영상 가치 향상은 달리 말해 투자한 기업의 현금 흐름(cash flow)을 높이는 것을 의미한다. 이는 최고의 사모펀드들이 지속적으로 매력적인 수익률을 내기 위해 추구하는 방법이다. 우수 사모펀드들은 인수 첫해 경험상 신뢰할 수 있고 반복 가능한 프로세스를 통해 적극적으로 계획을 세우고 과제를 추진했다. 이 결과 투자기업의 자본 비용 대비 현금흐름투자수익률(cash on cash return)이 업계 평균의 2.5배를 웃돌았다. 이러한 고성과 창출의 출발점은 바로 해당 기업의 ‘최대 잠재치를 산정하는(define the full potential)’ 것이다.

그렇다면 사모펀드는 투자기업의 최대 잠재치를 어떻게 정의할까. 사모펀드가 투자 후 가장 먼저 하는 일은 기업이 어디서 어떻게 돈을 버는지, 왜 그 기업에 투자하고자 하는지를 명확히 이해하는 것이다. 이를 위해 사모펀드는 다음의 다섯 가지 부문에 초점을 맞춘 ‘전략적’ 실사를 수행한다.

시장 수요 분석: 시장 수요의 주요 동인은 무엇인가? 이 동인은 앞으로 어떻게 변화할 것이며, 이 변화가 수요에 어떤 영향을 미칠 것인가?
고객 분석: 이 기업의 고객 특성은 무엇이며, 앞으로 어떻게 변화할 것인가?
경쟁사 분석: 이 기업 경쟁사들의 주요 동향은 어떠하며, 어떻게 변화할 것으로 예상되는가? 이러한 변화가 기업에 어떤 영향을 미칠 것인가?
환경 분석: 향후 성과에 영향을 미칠 수 있는 기술 변화, 규제 변화 등은 무엇인가?
기업 운영 분석: 이 기업은 어떻게 운영되고 있으며, 실제로 어디서 어떻게 돈을 버는가?
 
실사 결과 예상되는 재무구조를 바탕으로 사모펀드는 35년에 걸친 투자 기업의 목표 가치를 설정한다. 이 목표 가치는 필요한 경우 새로운 경영 철학을 적용하거나 필요한 변화 달성에 성공한다는 가정 아래 설정된다.

치열한 경쟁 시대에 사모펀드가 경쟁자보다 더 많은 인수대금을 지불하기 위해서는 그에 합당한 이유가 있어야 한다. 해당 기업의 사업 운영 현황이 통념상 생각하는 것보다 더 좋을 때만 경쟁자보다 높은 인수대금을 지불한다.

우수 사모펀드들은 인수대상으로 삼은 기업 또는 그 기업이 속한 산업과 관련해 모든 것을 안다고 가정하지 않는다. 오히려 시장 수요의 주요 동인들이 앞으로 어떻게 전개될 것인지 분석한다. 또 고객 및 공급업체의 주요 의사결정권자와 인터뷰를 수행한다.

이러한 분석 작업을 통해 사모펀드는 투자 대상 기업의 최대 잠재치가 무엇인지, 3
5년 뒤에 어떤 가치를 지닐 것인지를 결정한다. 또한 최대 잠재치에 도달하기 위해 주력해야 할 핵심 과제가 무엇인지 파악한다. 우수 사모펀드들은 핵심 과제 35개에만 집중하는 것은 물론 동시에 투자 대상 기업이 하지 말아야 할 것들을 명확히 파악한다. 이는 해당 기업이 중요치 않은 사안에 시간·돈·역량을 낭비하지 않도록 하는 조치다.

대부분 사모펀드의 관심사는 최대 잠재치에 도달하는 기간이다. 많은 사모펀드가 투자기업이 최대 잠재치에 도달하는 기간을 3
5년으로 추정한다. 이는 해당 기업에 평균적으로 투자하는 기간과 일치한다. 지속적인 사업 영위를 목적으로 할 때 기대하는 기업의 수익률과 인수 후 재매각을 목적으로 할 때 기대하는 기업의 수익률은 다르게 마련이다. 그러나 현명한 사모펀드들은 지속적인 사업 영위를 통해 얻을 수 있는 수익률도 염두에 둔다. 언젠가 해당 기업을 다른 매수자에게 매각하기 위해 투자한 기업이 지속적으로 수익을 창출할 수 있는 토대를 마련해야 한다.

따라서 3
5년은 출발점이지 도착점이 아니다. 기업을 소유하는 사모펀드가 네다섯 차례 바뀌어도 바뀌는 사모펀드마다 모두 양호한 수익률을 올리는 기업이 있다. 이런 기업들은 이전의 소유주이던 사모펀드가 시작한 핵심 과제를 차기 사모펀드가 이어받아 실행하는 경우가 많다.

사모펀드의 전략 실사 프로세스 적용을
그렇다면 사모펀드의 최대 잠재치 달성 계획을 일반 기업에 어떻게 응용할 것인가. 기업들은 최대 잠재치를 정의하기 위해 객관적인 자료를 구축하는 사모펀드의 적극적인 전략 실사 프로세스를 배울 수 있다. 이러한 ‘재발견’ 프로세스를 주기적으로 실행하는 일은 기업의 건전성 확보에도 절대적으로 중요하다.

아쉽게도 기업의 대다수 경영진은 자사의 현행 관리 회계 시스템에서 올바른 답을 찾지 못하고 있다. 경영진 상당수가 자신들이 생각하는 것보다 기업운영 환경에 대해 아는 바가 적다. 그러다 보니 경영진은 개선 대상이 분명히 눈에 보이기 전까지 기존 행태에 의문을 품지 않고 그대로 답습한다.

이제는 사모펀드의 전략 실사 프로세스를 도입해 기업의 최대 잠재치를 정의하고 객관적인 자료를 구축해야 한다. 고객과의 인터뷰를 통해 그들이 어떻게 구매 결정을 내리는지, 회사의 주요 상품 및 서비스가 경쟁사에 비해 어떤 우위를 갖고 있는지를 파악해야 한다.

해결해야 할 성과의 격차가 있는가? 있다면 어디서, 어떻게 해결해야 하는가? 아무런 조치도 취하지 않을 경우 고객의 향후 구매의사와 시장점유율에 어떤 영향을 미칠 것인가?
우리는 비용 우위에 있는가? 우위인지 열위인지, 그 정도는 어느 정도인지 파악하기 위해 핵심 경쟁사와 동일 비용 항목을 어떻게 비교할 것인가? 격차가 있다면 이를 해소하기 위해 무엇을 할 것인가? 경쟁사를 추월하기 위해 무엇을 할 것인가? 기술 관련 규제의 변화가 기업에 어떤 영향을 미칠 것인가? 바뀐다면 어떻게, 어느 정도 바뀔 것인가? 우리가 정말로 어디서 얼마나 돈을 벌고 있는지 파악하고 있는가? 수익을 내지 못하는 상품이 있는가? 모든 고객으로부터 수익을 내고 있는가?

이는 모두 대답하기 어려운 질문들이다. 어디서 답을 찾아야 할지, 어떻게 정리해야 할지만 알면 객관적 데이터를 수집하는 일이 그리 어렵지 않다. 그러나 이 객관적 데이터가 기업과 기업 환경에 대해 무엇을 말하고 있는지, 어떤 도구를 활용해야 가치를 창출할 수 있는지 알아야 해당 기업의 최대 잠재치를 정의할 수 있다.
 
[DBR TIP] 최대 잠재치를 산정한 기업사례
 
 
사모펀드 베인 캐피털과 찰스뱅크 캐피털은 1997년 호주의 매트리스 제조사인 실리(Sealy)에 공동 투자했다. 두 회사는 한 팀이 돼 실리의 경영에 개입해 혁신적 방식으로 매출을 높였다. 조직운영과 생산 과정에도 관여해 실리의 가치를 높이기 위해 실천 가능한 기회들을 발견했다.

첫째, 실리는 비용 손실이 컸다. 그리고 이윤이 낮은 곳에 생산이 집중돼 다른 경쟁사들의 이익이 높아질 때 실리의 이익률은 점차 줄어들고 있었다. 둘째, 상품의 제조와 판매율을 높이기 위해 ‘제품의 차별화’ 전략이 필요했다. 셋째, 매트리스 매장의 규모를 늘려 더 넓은 공간에서 더 많은 제품을 전시해야 했으며, 매장 개선에 비례해 제품 가격도 조정해야 했다. 넷째, 실리의 주된 고객층과 주력 상품이 아닌 부수적으로 판매하던 고가 상품과 실버 세대를 대상으로 하는 판매율이 비교적 빠르게 성장하고 있다는 사실을 발견했다.

이렇게 실사를 통해 정밀 검진한 끝에 두 사모펀드는 실리의 진정한 가치를 발견했고, 처음 투자비의 5배에 가까운 규모로 사업을 확장할 수 있었다. 이들은 이러한 목표를 달성하기 위해 몇 개의 중점적인 사안에만 집중적으로 투자했다. 그 중 하나가 바로 실리의 주력 상품인 ‘포스처페딕 매트리스(자세를 교정해 주는 매트리스)’를 새롭게 디자인한 것이다. 실리는 이전까지 두 면을 모두 사용할 수 있는 고가의 매트리스를 개발했다. 그러나 많은 고객이 실제 매트리스를 뒤집어서 사용하지 않았다. 이에 따라 실리는 성능이 더욱 향상된 뒤집지 않는 매트리스를 개발해 경쟁사인 시몬스의 기술력을 뛰어넘는 역량을 보여 주었다. 이 상품은 실리의 매출을 올리는 데 크게 기여했다.

사모펀드는 또 정밀한 검진을 통해 실리가 하지 말아야 할 사업이 무엇인지 정확하게 파악했다. 세부적으로 각각의 제품 판매율을 평가한 뒤 고가의 제품 개발에 투자하는 것이 수익률을 높이는 데 유리하다는 사실도 알게 됐다. 이렇게 설정된 목표는 두 가지 방법으로 달성되었다. 먼저 실리는 포스처페딕 매트리스를 새로 디자인해 높은 가격에 판매하는 데 성공했다. 또 각 매장의 대표들에게 소비자 동향을 분석해 매장의 이윤을 높이는 데 도움을 주는 지표를 나눠줬다. 이를 통해 매장별 판매 전략을 강화했다. 
 
최대 잠채치를 정의한 후 ‘실현 가능’한 소수의 핵심 과제에 집중하라
이러한 객관적 자료를 바탕으로 기업의 최대 잠재치를 정의해야 한다.

첫째, 앞으로 3
5년 뒤 기업이 어떤 가치를 지닐 것인지 결정하고, 이를 경영진의 최대 목표로 삼는다. 둘째, 그 목표를 달성하기 위한 핵심 과제를 설정한다. 이러한 핵심 과제로는 현재 기업 활동에서 더 많은 수익을 낼 수 있는 방안 강구 미래의 성공을 위해 현재 기업 활동의 전부 또는 일부를 과감히 재정립 회사의 미래와 무관한 활동에 대한 자원 지원의 최소화 등 다양한 측면이 동시에 고려되어야 한다.

많은 기업이 미래 전략을 수립하면서 대부분의 사업부서와 제품군이 과거의 속도로 성장할 것이라고 가정을 세우는 경향이 있다. 이 때문에 유망한 사업 부서의 성과를 극대화하기 위해 다른 사업 부서를 정리하는 편이 더 좋을 수도 있다는 점을 간과한다.

또 많은 기업이 새로운 과제를 통해 성과를 얻는 것을 꺼려한다. 새로운 과제가 실패하면 바로 눈에 띄게 돼 기업 경영진에 큰 부담이 되기 때문이다. 뿐만 아니라 일반적으로 주주 등 투자자들은 단기성과에 초점을 맞추기 때문에 새로운 과제가 단지 오래 걸리기만 해도 회사가 타격을 받을 수 있다.

회사 내부에서 시장 수요와 고객 분석, 경쟁사 분석, 환경 분석, 기업운영 분석 등을 수행할 수 없다면 외부 전문가의 도움을 받을 수 있다. 외부 전문가의 도움을 얻어 이를 수행하는 과정에서 반드시 염두에 둬야 할 점은 실행 가능한 사항에 주력해야 한다는 점이다.

우선 3
5개의 핵심 과제에 집중하고, 가능한 범위 내에서 지속적으로 핵심 과제 추진에 대한 조직 내 분위기를 점검해야 한다. 누가 이 프로세스를 반기고, 그렇지 않은지를 파악해야 한다는 뜻이다. 가치를 창출하기 위한 새로운 노력에 도움을 줄 수 있는 조직 내 지지자들이 필요하기 때문이다. 마지막으로 흥미로운 사실은 최고의 사모펀드들은 특정 기업을 소유하면서 효과를 본 방법을 다른 투자 대상 기업들에도 그대로 적용한다는 것이다. 성공을 원하는 일반 기업들이 유념해야 하는 대목이다.
 
[DBR TIP] 사모펀드 시장 전망
 

세계 금융시장의 신용 경색 여파로 인해 사모펀드의 투자 활동도 타격을 받고 있다. 그러나 2조 달러 규모로 추정되는 사모펀드 시장은 여전히 풍부한 자급 공급과 새로운 수요 증가에 힘입어 지속적으로 성장할 것으로 전망된다.

우선 자금 공급 면에서 시장에는 여전히 높은 이익을 좇고 있는 부동자금이 넘친다. 세계적 규모의 연기금과 기관 기부금, 보험회사 자산 등 다양한 투자 자금이 기록적으로 늘고 있는 것. 불과 지난 3년 동안 사모펀드들은 전 세계에서 1조 달러의 자금을 끌어 모았다. 이는 그 이전까치 유치한 총 누적 금액보다 많은 액수다. 여기에 대출 금융기관이 제공하는 레버리지 효과가 더해지면 투자 자금력은 더 커질 것이다.

사모펀드에 대한 활용이 다양해지면서 수요 측면도 여전히 튼튼하다. 선진 시장에서는 경쟁력이 떨어지는 산업 및 사회구조를 혁신하는 데 사모펀드를 활용하기도 한다. 2006년 사모펀드 블랙스톤은 도이치텔레콤에 투자해 구조조정과 비용절감을 달성하고, 도이치텔레콤의 생존력과 효율성을 높였다는 평가를 받았다. 개발도상국들이 경제 성장을 가속화하는 데에도 사모펀드를 활용할 수 있다. 2004년 중국 선전개발은행은 뉴브리지캐피털에 지분 18%를 매각했으며, 인도의 이동통신 시장에서는 사모펀드가 중요한 역할을 했다. 개도국에서는 민간기업뿐 아니라 정부도 선진 경영기법을 배워 경제 현안을 해결하기 위해 사모펀드를 활용하고 있다.

물론 사모펀드 업계에도 상승과 하락이 있다. 특정 거래에서 어려움이 있을 수 있고, 특정 시장에서는 예측하지 못한 난관에 부닥칠 수도 있다. 이로 인해 발생하는 사건과 논쟁은 항상 다시 일어날 수 있다. 그러나 다음과 같은 세 가지 사실에는 변함이 없다. 첫째, 사모펀드는 세계 금융시장의 주요 세력이 됐으며, 수조 달러의 사모펀드 자금이 넘치는 상황에서 과세 문제나 여론의 비판이 두려워 글로벌 차원에서 이루어지는 사모펀드의 기업 소유 추세를 되돌릴 수 없다.

둘째, 우량 사모펀드는 일반 기업이 따를 수밖에 없는 가치 창출의 원칙을 만들어 내고 있다. 마지막으로 신용시장 및 경기 사이클의 단기 변동성을 감안하더라도 사모펀드의 인수 대상 목표에서 벗어날 수 있는 기업은 거의 없다. 크라이슬러, 구찌 등 아무리 유명한 기업이라도 사모펀드의 촉각에서 벗어나지 못한다. 사업의 규모와 범위, 속도가 커지면서 사모펀드는 자신들을 세계 최대 기업으로 변모시킨 포트폴리오를 운용하고 있다.
 
편집자주 글로벌 컨설팅회사 베인&컴퍼니가 올해 2월 하버드대 경영대학원 출판부를 통해 출판한 저서 <사모펀드에서 배우는 기업가치 향상의 비결(Lessons From Private Equity)>을 바탕으로 ‘사모펀드의 경영 원칙’을 동아비즈니스리뷰(DBR)에 연재합니다. 우수 사모펀드들이 투자 기업의 지분을 인수한 뒤 어떻게 기업 가치를 향상시켰는지 분석하고, 일반 기업의 경영진이 기업 가치 향상을 위해 적용할 수 있는 경영 원칙을 소개합니다.
 
필자는 서울대 경영학과를 졸업하고 미국 컬럼비아대에서 경영학 석사 학위(MBA)를 취득했다. 베인&컴퍼니의 파트너로 재직 중이며, 서울오피스의 인수합병(M&A) 및 사모펀드 컨설팅 부문 리더이자 글로벌 금융서비스 부문 멤버로서 국내외 투자자들에게 M&A 대상 기업에 대한 전략적 실사 및 인수 후 통합작업과 관련한 자문을 하고 있다.
동아비즈니스리뷰 345호 Fake Data for AI 2022년 05월 Issue 2 목차보기