CEO가 제공받는 특전, 회사에 득일까, 실일까

Based on “Corporate governance and executive perquisites” by Angela Andrews, Scott Linn, and Han Yi in Review of Accounting and Finance (2017), 16(1), pp. 21-45.

무엇을, 왜 연구했나?

경영자 특전(perquisites)은 비금전적 형태로 경영자에게 주어지는 보상을 의미한다. 이는 전용기의 사용, 운전기사가 딸린 전용차뿐 아니라 주로 가장 안쪽에 배치된 으리으리한 사무실과 골프장 회원권 등을 지칭한다. 상업 항공사들의 일등석 항공권 이용이 가능하고 적정한 크기의 사무실에서도 효율적인 업무 수행이 가능하다는 점을 고려하면 이런 특전은 경영자 본연의 임무 성취를 위해 필요충분조건은 아니라고 볼 수 있다.

그렇다면 기업이 경영자에게 기본급 및 상여금과 같은 금전적인 보상 외에 비금전적 형태의 특전을 제공하는 이유는 무엇일까. 첫 번째는 경영자 특전을 기업 자원의 사적 전용으로 보는 견해다. 미미한 수준의 기업 지분을 소유한 경영자는 다른 주주들의 비용으로 특전 소비라는 혜택을 온전히 누린다. 따라서 경영자 특전은 기업이 대면하고 있는 대리인 문제를 보여주는 징후라 볼 수 있다.

두 번째는 특전이 경영자에게 동기부여를 하기 위해 최적으로 설계된 보상 구조의 한 요소라는 주장이다. 만약 기업이 추가적인 금전적 보상 대신 특전을 제공함으로써 인센티브는 좀 낮게 책정할 수 있다면 이는 경영자와 주주의 이해를 일치시키는 역할을 한다고 볼 수 있다.

이한상 고려대 교수 외 공동 연구팀은 최근 경영자 특전 내역 공시의 기준점을 연간 5만 달러에서 연간 1만 달러 이상으로 강화한 미국 증권거래위원회(SEC)의 공시 규정을 이용해 기업들의 경영자 특전과 관련된 이론들을 실증적으로 분석했다. 구체적으로 연구팀은 다음과 같은 가설을 세웠다. 첫째, 만약 경영자 특전이 대리인 문제의 산물이며 기업 자원의 사적 전용을 나타낸다면 경영자를 규율하는 기업지배구조 시스템은 과도한 특전을 부여하는 것을 억제하는 역할을 할 것으로 예상된다. 둘째, 만약 경영자 특전이 경영자의 생산성을 극대화하기 위한 최적 보상 계약의 일부분이라면 생산성이 높은 기업에서 더 높은 수준의 특전을 수여할 것으로 예측된다.

무엇을 발견했나?

연구팀은 먼저 기업지배구조가 과도한 특전을 부여하는 것을 억제하는지 살펴봤다. 실증 분석 결과, Gompers, Ishii, Metrick(GIM) 지수가 높아질수록 CEO 특전 금액은 증가하는 것으로 나타났다. GIM 지수는 기업 정관과 회사가 등기돼 있는 주의 법(state laws)이 기업지배구조를 약화시키는 24개의 조항을 얼마나 많이 포함하고 있는지 보여주는 내적(內的) 기업지배구조 지표다. 즉, GIM 지수가 높아질수록 기업의 지배구조가 좋지 않다는 것을 나타낸다. 따라서 해당 결과는 기업의 내적 지배구조가 좋지 않을수록 보다 많은 금액의 특전을 제공한다는 것으로 해석된다.

외적(外的) 기업지배구조의 영향을 분석하기 위해서는 기관투자가의 지분율과 시장 경쟁의 수준이 고려됐다. 기관투자가들은 경영자들이 기업가치를 증가시키는 의사결정을 내리도록 긍정적인 막후 영향력을 행사하는 것으로 알려져 있다. 그리고 제품의 시장 경쟁은 경영자들의 기회주의적인 관행을 규율하는 시장의 힘으로 알려져 있다. 즉, 기관투자가의 지분율과 시장 경쟁의 수준이 높을수록 기업의 외적 기업지배구조가 좋다고 볼 수 있다. 실증 분석 결과, 기관투자가의 지분율이 증가할수록 CEO 특전 금액은 감소하는 것으로 나타났다. 또한 제품에 대한 수요가 높거나 시장 진입 장벽이 높아 시장 경쟁 수준이 낮을수록 CEO 특전 금액은 증가하는 것으로 드러났다. 결론적으로 기업의 내외적인 지배구조가 나쁠수록 CEO 특전 금액은 커지는 것으로 확인됐다. 이는 경영자 특전이 대리인 문제의 산물이며 기업 자원의 사적 전용을 나타낸다는 주장과 일치하는 결과다.

마지막으로, 연구팀은 경영자 특전이 최적 보상 계약의 일부분이라는 주장을 검증하기 위해 투입(비용 및 유무형 자산) 대비 산출(수익)로 측정되는 효율성 지수를 살펴봤다. 실증 분석 결과, 효율성 지수가 높아질수록 CEO 특전 금액은 증가하는 것으로 나타났다. 유능한 CEO가 더 많은 특전을 누린다는 이 결과는 경영자 특전이 경영자의 생산성을 극대화하기 위해 최적으로 설계된 보상 구조의 한 요소라는 주장과 일치한다.