Entrepreneurship

연속적 창업가는 투자 활동에 적극적으로 개입해야

292호 (2020년 3월 Issue 1)

Entrepreneurship
연속적 창업가는 투자 활동에 적극적으로 개입해야

Based on “Founders Matter! Serial Entrepreneurs and Venture Capital Syndicate Formation”, by Lei Zhang in Entrepreneurship Theory and Practice, 2019, Vol. 43(5).


무엇을, 왜 연구했나?

벤처캐피털(venture capital, VC)은 경쟁력 있는 비상장 스타트업을 발굴해 지분을 투자하는 회사다. 일반적으로 VC는 스타트업에 단독으로 투자하기보다 다른 VC와 신디케이트(syndicate)를 형성해 공동 투자하는 형태를 선호한다. 투자 위험을 분산시킬 수 있고 다양한 의견과 관점을 종합해 스타트업의 가치를 정확히 산정할 수 있으며, 스타트업이 성장하는 데 필요한 자원 제공의 범위를 확대함은 물론이고 스타트업의 경영 활동을 관리•감독하기도 더 수월하기 때문이다. 이런 배경에서 VC 신디케이트 형성 과정을 이해하기 위한 다양한 연구가 진행됐다. 그러나 기존 연구 대부분은 신디케이트에 참여하는 VC의 속성을 주로 살펴봤고 투자의 위험과 수익을 결정하는 데 핵심적인 역할을 하는 창업가의 특성을 고려하지 않았다. 실제로 창업가가 누구인지에 따라 스타트업이 VC로부터 펀딩을 받을 수 있는지, 어느 단계에 얼마나 많은 VC로부터 투자 요청을 받는지 등이 달라진다. 이에 본 연구는 창업가 특성이 VC 신디케이트 형성에 어떤 영향을 미치는지 살펴봤다. 구체적으로는 연속 창업가(serial entrepreneur) 여부에 따라 해당 스타트업의 VC 신디케이트가 지위(status), 펀드 연령(fund age), 친밀도(familiarity), 유형 이질성(type heterogeneity) 측면에서 어떻게 다른지 분석했다.

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무엇을 발견했나?

본 연구는 1993년에서 2008년 사이 투자를 받은 미국 내 인터넷 관련 스타트업 351곳을 대상으로 실증 분석을 진행했다. 누가 누구와 신디케이트를 형성하는지 알기 위해 선택 기반 표본(choice-based sampling) 접근법을 사용했다. 즉, 실제로 형성된 351개 스타트업의 VC 신디케이트 자료를 바탕으로 형성될 수 있었지만 실제로는 형성되지 않은 가상의 VC 신디케이트 1755개를 생성했다. 이를 통해 연구 대상 스타트업의 창업가가 연속 창업가인지, 아닌지에 따라 실제로 형성된 VC 신디케이트와 형성될 수 있었지만 형성되지 않은 VC 신디케이트 간의 지위, 펀드 연령, 친밀도, 유형 이질성이 어떻게 다른지 통계적으로 비교했다. VC 신디케이트의 지위는 네트워크 중심성으로, 펀드 연령은 펀드 출시 후 경과 연수로, 친밀도는 VC 신디케이트 구성원들 간의 이전 공동 투자 경험의 밀도로, 유형 이질성은 신디케이트를 구성하는 VC 유형의 엔트로피 값으로 측정했다.

연구 결과, 연속 창업가의 스타트업에 투자하는 VC 신디케이트는 대부분 지위가 높고, 연령이 낮은 펀드를 운영하는 것으로 나타났다. 투자자 입장에서 스타트업 투자의 핵심은 정보 비대칭 해소라고 볼 수 있다. 스타트업의 성장 가능성이나 본질적 가치를 판단하는 데 필요한 정보를 가장 많이 갖고 있는 사람은 창업가 자신이다. 외부 투자자 입장에서는 이런 정보 비대칭을 줄이기 위해 창업가의 다양한 속성에 주목할 수밖에 없는데 그중 가장 유용한 것이 창업가의 이전 창업 경험이다. 이전 창업 경험이 있다는 것은 창업가가 스타트업의 창업 및 성장 과정에서 겪게 될 어려움이 무엇인지 예상하고 이를 극복할 자원을 사전에 확보해 성공 가능성이 높아짐을 의미한다. 따라서 연속 창업가의 스타트업은 VC가 가장 선호하는 투자 대상이다. 창업가 입장에서는 지위가 높고 연령이 낮은 펀드를 운용하는 VC를 선호한다. 높은 지위의 VC일수록 필요한 경영 인력을 소개해주거나 다른 투자자를 연결시켜 주는 등 스타트업에 더 많은 부가가치를 제공할 수 있고 펀드의 연령이 낮을수록 엑시트에 대한 압박이 적고 후속 투자를 유치할 가능성이 높기 때문이다.

그리고 연속적 창업가의 스타트업에 투자하는 VC 신디케이트는 VC 간의 친밀도가 대체로 낮고 서로 다른 유형의 VC로 구성될 가능성이 높았다. 스타트업은 더 많은 자금과 자원을 확보하기 위해 서로 다른 유형의 VC 여러 곳에 투자를 제안하는데 연속적 창업가의 스타트업은 성공 가능성이 높아 VC가 투자 제안을 수락할 가능성이 높다. 스타트업 입장에서도 VC 간의 친밀도가 낮고 이질적인 것을 선호하는데 그래야 창업가가 VC의 영향력을 희석시키고 자신이 더 많은 영향력을 행사할 수 있기 때문이다. 만약 신디케이트 구성원끼리 매우 친밀한 관계라면 자신들의 투자 수익 극대화를 위해 서로 연합해 창업가를 압박할 것이다. 따라서 창업가는 자신의 스타트업에 대한 통제력을 상당 부분 상실할 것이다.


연구 결과가 어떤 교훈을 주나?

본 연구는 연속적 창업가가 성공 가능성과 통제력 유지라는 상쇄 관계를 극복하는 데 좀 더 유리한 위치에 있음을 보여준다. 스타트업의 성공 가능성을 높이려면 VC로부터 충분한 자금과 여러 경영 자원을 확보해야 하지만 이를 확보하려면 창업가가 지분을 일정 부분 포기해야 한다. 따라서 모든 스타트업이 선호하는 지위가 높고, 연령이 낮은 펀드를 운용하는 VC로부터 투자받으려면 창업가는 더 많은 지분을 포기해야 한다. 그러나 연속적 창업가의 경우 자신의 지분을 많이 포기하지 않고도 매력적인 VC로부터 투자를 받을 수 있다. VC가 성공 가능성이 높을 것으로 기대되는 연속적 창업가의 스타트업에 투자하는 것을 선호하기 때문이다.

또한, 연속적 창업가는 자신의 통제력 유지에 도움 되는 방향으로 VC 신디케이트를 형성하는 데 영향력을 행사한다. VC는 일반적으로 창업가에 대한 영향력을 강화하기 위해 자신과 유사하거나 이전에 공동 투자 경험이 있는 VC와 신디케이트를 구성한다. 그러나 본 연구의 분석 결과는 연속적 창업가의 스타트업에 투자하는 VC 신디케이트가 서로 간의 친밀도가 낮고 유형 이질성이 높아서 창업가에 대항하기 어려운 구조임을 보여준다. 따라서 연속적 창업가는 투자 활동에 적극적으로 개입해야 한다. 연속적 창업가는 투자 조건 협상에서 투자자보다 더 유리한 위치에 있으므로 스타트업에 대한 통제력을 잃지 않으면서 더 많은 것을 VC로부터 얻어 낼 수 있다.


필자소개 강신형 충남대 경영학부 조교수 sh.kang@cnu.ac.kr
필자는 KAIST 기계공학과를 졸업하고 동 대학에서 경영공학 석사 및 박사 학위를 취득했다. LG전자 본사 전략기획팀에서 신사업 기획, M&A, J/V 등의 업무를 수행한 바 있으며 LG전자 스마트폰 사업부에서도 근무했다. 주요 연구 및 관심 분야는 경영혁신으로 개방형 혁신, 기업 벤처캐피털(CVC) 등과 관련된 논문을 발표했다. 현재 충남대 경영학부 조교수로 재직 중이다.
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