회계로 보는 세상: 셀트리온그룹 지배구조 개편 과정
지배구조 복잡해 회계 논란 반복
합병으로 단순화해 리스크 최소화
최종학,안혜진,정리=김윤진 | 439호 (2026년 4월 Issue 2)
Article at a Glance
과거 셀트리온그룹은 복잡한 사업 구조 때문에 끊임없이 회계 논란에 휘말렸다. 특히 셀트리온이 생산한 제품을 셀트리온헬스케어에 판매하는 과정에서 해당 금액이 셀트리온의 매출로 잡히고 이후 셀트리온헬스케어가 이를 외부 시장에 판매할 때 다시 매출이 기록되면서 매출 부풀리기 의혹이 제기됐다. 또한 셀트리온헬스케어가 실제 판매 이전 제품을 대량으로 사들여 재고자산으로 쌓아두면서 최종 판매가 이뤄지기 전부터 셀트리온 매출이 선행적으로 확대되는 구조가 나타났고 이는 비정상적인 재고자산 논란으로 이어졌다. 판권 매각과 연구개발비 회계처리 역시 쟁점이었다. 제약·바이오 기업은 연구개발비 규모가 큰 만큼 이를 비용으로 처리하느냐 또는 개발비로 자산화하느냐에 따라 이익 규모가 크게 달라지는데 셀트리온은 개발비 자산화 비중이 높다는 점에서 비판을 받았다. 이 논쟁은 산업 전반의 회계기준 정비로 이어졌다. 셀트리온은 논란의 근본 배경에 복잡한 그룹 구조가 있다고 보고 지배구조 개편을 추진했고 그 결과 논란의 여지가 상당 부분 줄어들었다.
편집자주 | 이 원고는 ‘셀트리온의 성장과 발전, 그리고 시련(2026), 최종학 안혜진, 회계저널’의 내용을 보완해 작성했음.
2025년 기준 셀트리온은 매출액 4조2000억 원, 영업이익 1조2000억 원, 당기순이익 1조 원, 시가총액 43조 원을 기록했다. 2024년 대비 매출액도 크게 증가했지만 영업이익과 당기순이익도 두 배 이상 성장했다. 주식시장 시가총액도 대략 10위권에 진입했고 제약업종에서는 삼성바이오로직스(80조 원)의 뒤를 이은 2위를 기록하고 있다. 지난 몇 년간 주춤하던 실적이 크게 도약한 것이다.
셀트리온은 2002년 의약품 위탁생산(CMO, contract manufacturing organization) 업체로 출발해 2007년 흑자전환을 했다.1 CMO 사업에 그치지 않고 2009년경부터 막대한 돈을 투자해 국내에서는 처음으로 바이오시밀러 제품에 대한 연구개발에 착수했으며 그 결과 2012년 관절염 치료제 레미케이드의 바이오시밀러 제품인 램시마의 개발에 성공했다.2 또한 2014년 유방암 치료제 허셉틴의 바이오시밀러 제품인 허쥬마도 개발했다. 이런 제품들이 세계 의약품 시장에서 성공을 거두면서 셀트리온은 짧은 역사에도 불구하고 큰 발전을 이뤘다.
지금이야 이렇게 큰 성공을 거뒀지만 과거를 돌아보면 셀트리온의 미래가 꼭 장밋빛으로 보였던 것은 아니다. 개발 중인 바이오시밀러 의약품 기술이 실체가 없거나 개발에 실패했는데 이를 숨기고 있다는 루머도 많았다. 심지어 셀트리온의 창업자 서정진 회장을 사기꾼이라고 부르는 이들도 있었다. “실체가 드러나 주가가 곧 폭락하고 회사가 망할 것이다”라는 루머가 돌면서 주식시장에서 셀트리온에 대한 공매도(short selling)가 크게 증가하고 주가가 널뛰기도 했다. 여러 회계적 이슈도 논란의 대상이 됐다.
이번 원고는 이처럼 논란이 됐던 셀트리온의 매출액 부풀리기 이슈, 재고자산 관련 이슈, 연구개발비 지출액의 회계처리 이슈 등을 회계 관점에서 살펴보고 이와 관련해 발생했던 주가조작 논란에 대해서도 알아본다. 또한 이런 논란을 해소하기 위해 추진된 셀트리온그룹의 지배구조 개편 과정에 대해 소개한다.
과거 셀트리온그룹은 복잡한 사업 구조 때문에 끊임없이 회계 논란에 휘말렸다. 특히 셀트리온이 생산한 제품을 셀트리온헬스케어에 판매하는 과정에서 해당 금액이 셀트리온의 매출로 잡히고 이후 셀트리온헬스케어가 이를 외부 시장에 판매할 때 다시 매출이 기록되면서 매출 부풀리기 의혹이 제기됐다. 또한 셀트리온헬스케어가 실제 판매 이전 제품을 대량으로 사들여 재고자산으로 쌓아두면서 최종 판매가 이뤄지기 전부터 셀트리온 매출이 선행적으로 확대되는 구조가 나타났고 이는 비정상적인 재고자산 논란으로 이어졌다. 판권 매각과 연구개발비 회계처리 역시 쟁점이었다. 제약·바이오 기업은 연구개발비 규모가 큰 만큼 이를 비용으로 처리하느냐 또는 개발비로 자산화하느냐에 따라 이익 규모가 크게 달라지는데 셀트리온은 개발비 자산화 비중이 높다는 점에서 비판을 받았다. 이 논쟁은 산업 전반의 회계기준 정비로 이어졌다. 셀트리온은 논란의 근본 배경에 복잡한 그룹 구조가 있다고 보고 지배구조 개편을 추진했고 그 결과 논란의 여지가 상당 부분 줄어들었다.
편집자주 | 이 원고는 ‘셀트리온의 성장과 발전, 그리고 시련(2026), 최종학 안혜진, 회계저널’의 내용을 보완해 작성했음.
2025년 기준 셀트리온은 매출액 4조2000억 원, 영업이익 1조2000억 원, 당기순이익 1조 원, 시가총액 43조 원을 기록했다. 2024년 대비 매출액도 크게 증가했지만 영업이익과 당기순이익도 두 배 이상 성장했다. 주식시장 시가총액도 대략 10위권에 진입했고 제약업종에서는 삼성바이오로직스(80조 원)의 뒤를 이은 2위를 기록하고 있다. 지난 몇 년간 주춤하던 실적이 크게 도약한 것이다.
셀트리온은 2002년 의약품 위탁생산(CMO, contract manufacturing organization) 업체로 출발해 2007년 흑자전환을 했다.1 CMO 사업에 그치지 않고 2009년경부터 막대한 돈을 투자해 국내에서는 처음으로 바이오시밀러 제품에 대한 연구개발에 착수했으며 그 결과 2012년 관절염 치료제 레미케이드의 바이오시밀러 제품인 램시마의 개발에 성공했다.2 또한 2014년 유방암 치료제 허셉틴의 바이오시밀러 제품인 허쥬마도 개발했다. 이런 제품들이 세계 의약품 시장에서 성공을 거두면서 셀트리온은 짧은 역사에도 불구하고 큰 발전을 이뤘다.
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지금이야 이렇게 큰 성공을 거뒀지만 과거를 돌아보면 셀트리온의 미래가 꼭 장밋빛으로 보였던 것은 아니다. 개발 중인 바이오시밀러 의약품 기술이 실체가 없거나 개발에 실패했는데 이를 숨기고 있다는 루머도 많았다. 심지어 셀트리온의 창업자 서정진 회장을 사기꾼이라고 부르는 이들도 있었다. “실체가 드러나 주가가 곧 폭락하고 회사가 망할 것이다”라는 루머가 돌면서 주식시장에서 셀트리온에 대한 공매도(short selling)가 크게 증가하고 주가가 널뛰기도 했다. 여러 회계적 이슈도 논란의 대상이 됐다.
이번 원고는 이처럼 논란이 됐던 셀트리온의 매출액 부풀리기 이슈, 재고자산 관련 이슈, 연구개발비 지출액의 회계처리 이슈 등을 회계 관점에서 살펴보고 이와 관련해 발생했던 주가조작 논란에 대해서도 알아본다. 또한 이런 논란을 해소하기 위해 추진된 셀트리온그룹의 지배구조 개편 과정에 대해 소개한다.
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