Journal Watch

M&A 겨냥한 차입매수(LBO)는 양날의 검

300호 (2020년 7월 Issue 1)

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Strategy

Based on “Leveraged buyouts and financial distress” by Ayash, Brian, and Mahdi Rastad. Finance Research Letters (2020): 101452.


무엇을, 왜 연구했나?

많은 경영자가 신사업 진출을 위한 수단으로 인수합병(M&A)을 선택한다. M&A를 선택하지 않고 내부적인 역량 개발을 선택할 경우 해당 기업은 새로운 사업 부문에 필요한 많은 자원과 역량을 무에서 창출해야 한다. 문제는 이러한 많은 자원과 역량을 확보하기 위해서는 많은 시간과 노력, 재무적 자원이 소요된다는 점이다. 이러한 자원과 역량들을 확보한 후에도 이들이 매끄럽고 효율적으로 맞물려 돌아가게 하기 위해서는 많은 시행착오를 거쳐야 한다. 이렇게 골치 아프고 지루한 과정들을 피하기 위해 경영자들은 이미 존재하는 기업과의 M&A를 선택한다.

M&A를 통해 신사업 진출을 모색하는 경영자들은 종종 차입매수(Leveraged Buyout, LBO)를 이용한다. 피인수 기업의 가격이 높고, 인수기업이 충분한 현금 자원을 보유하지 못한 상황에서는 LBO가 매력적인 대안인 것은 분명하다. 자기자본의 투자 비율을 낮춘다는 점에서 높은 투자 수익률을 달성하게 해준다는 장점도 존재한다. 그러나 LBO는 양날의 검으로서 위험을 가지고 있다. 자기자본 비율이 낮은 M&A의 결과가 좋지 않을 경우 인수 기업의 생존에 커다란 위협으로 다가오기 때문이다.

캘리포니아주립대 폴리테크닉대학 연구팀은 LBO가 피인수 기업의 파산 위험에 미치는 영향을 고찰했다. 특히 본 연구에서는 LBO가 피인수 기업의 파산 위험성에 미치는 영향을 대규모 표본과 최신 통계 방법론을 이용해 보여줬다.

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무엇을 발견했나?


연구팀은 1980년부터 2006년 사이에 발생한 미국 상장 기업들의 대규모 LBO 사례 484건을 분석했다. 구체적으로 실험 집단과 통제 집단 간 존재하는 차이들을 최소화하기 위해 LBO를 사용한 것을 제외하고는 다른 모든 측면에서 거의 유사한 기업들로 두 집단의 표본을 구성했다. 그리고 이 두 표본을 이용해 LBO를 사용해 인수한 해당 피인수 기업이 이후 10년간 얼마나 더 많이 파산하는가를 관찰했다.

분석 결과 LBO를 통해 인수된 피인수 기업들의 경우 LBO를 이용하지 않은 피인수 기업들에 비해 파산 위험이 10배 이상 높았다. LBO로 인수된 피인수 기업들(실험집단)의 경우 인수 후 10년간 파산하는 비율이 20%에 달한 반면 LBO로 인수되지 않은 피인수 기업들(통제집단)의 경우 그 비율이 2%밖에 되지 않았다. 이 결과는 다른 접근법을 이용한 분석에서도 동일하게 관찰됐다.

연구 결과가 어떤 교훈을 주나?

LBO가 피인수 기업의 인수 후 파산 가능성을 10배까지 높인다는 발견은 LBO를 고려하는 경영자들에게 중대한 시사점을 제시한다. LBO는 M&A 자금 조달을 용이하게 하고 투자 수익률을 높이는 등 여러 가지 매력적인 요소를 가지고 있지만 그만큼 높은 실패 위험을 내포하고 있다.

이러한 높은 위험에도 불구하고 M&A를 추진하는 경영자들은 왜 LBO를 선호하는 것일까? 이에 대한 답은 애초에 해당 경영자들이 왜 M&A를 시도했는가라는 질문으로 돌아가 보면 알 수 있다. M&A는 대개 신사업 진출을 통해 성장과 이윤의 창출을 모색하는 경영자들이 선호한다. 그렇다면 경영자들은 새로운 사업 분야를 선정할 때 어떤 판단하에 해당 분야를 선택한 것일까? 당연히 해당 분야의 전망이 밝고, 자사가 보유하고 있는 자원과 역량을 이용해 빠른 성장과 이윤을 창출할 수 있으며, 기존 사업 분야와 시너지가 높을 것이라는 ‘장밋빛 전망’하에 선정했을 것이다. 게다가 자원의 투여를 서서히 증가시키는 방식(내부 개발) 대신 단기간 대규모 투자를 통해 빠르게 해당 산업에 진출하는 고위험 고수익 수단(M&A)을 선택한 사람들이다. 당연히 이들로선 이왕이면 높은 수익률을 얻을 수 있는 LBO를 이용하는 게 더 합리적인 방법이라 여기기 쉽다.

하지만 과연 이 신사업 분야로 진출하는 것이 기업의 성장과 이윤 창출에 도움이 될 것인가? LBO를 통한 M&A에 대해 생각하고 있는 경영자라면 섣부른 의사결정을 내리기 전에 먼저 이 질문에 대해 확실히 답할 수 있어야 한다. 이에 대해 만약 조금이라도 확신이 없다면 해당 분야로의 진출을 재고해야 한다. 설사 M&A를 통한 진출을 추진하더라도 LBO를 이용하는 것만은 피해야 할 것이다.


강진구 싱가포르 난양이공대 경영학과 교수 Jingoo@ntu.edu.sg
필자는 연세대에서 경영학 학사/석사, 펜실베이니아대 와튼경영대학원에서 경영 전략 분야로 석사/박사 학위를 취득했다. 고려대 경영대학에서 조교수로 근무했다.
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