Behavioral Economics

무드(Mood)를 잘 타야 돈의 흐름이 보인다

296호 (2020년 5월 Issue 1)

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Behavioral Economics
무드(Mood)를 잘 타야 돈의 흐름이 보인다

Park, J. A., Johnson, D. A., Moon, K., & Lee, J. (2019). The Interaction Effects of Frequency and Specificity of Feedback on Work Performance. Journal of Organizational Behavior Management, 39(3-4), 164-178.


무엇을, 왜 연구했나?

다수의 실험 연구, 설문 조사, 실증 분석에 따르면 주식시장의 투자 무드(Investment Mood)는 특정 월과 일에 매우 상이하게 나타난다. 가령, 새해의 시작을 알리는 1월은 많은 투자자가 희망적, 낙관적 무드에 휩싸이곤 한다. 3월은 계절성 정서장애(Seasonal Affective Disorder, SAD), 특히 겨울철 정서장애(겨울만 되면 무기력해지고 우울해지는 우울증의 한 형태) 현상이 완화되는 시기다. 온도와 햇빛양이 증가하기 시작하면서부터 겨울철 정서장애는 호전되고 더불어 투자자들의 무드도 한층 밝아진다. 또한 피로와 스트레스를 태우고 휴식과 재충전의 기회를 제공하는 금요일, 소위 ‘불금’이라는 친숙한 이름으로 우리에게 위로를 주는 이날, 주식시장의 투자 무드는 일주일 중 가장 높다. 이와는 반대로 9월, 10월, 월요일에는 투자자들의 무드가 상대적으로 다운된다.

이렇게 무드가 변함에 따라 주식수익률도 덩달아 등락을 거듭한다. 고무된 투자 무드에 걸맞게 1월과 3월, 금요일의 평균 주식수익률은 다른 월과 일보다 높다. 반면 9월, 10월, 월요일의 주식수익률은 1월, 3월, 금요일에 비해 평균적으로 낮다. 캘리포니아대 어바인의 허시라이퍼 교수 연구팀은 1월, 3월, 금요일이 긍정적 무드효과, 9월, 10월, 월요일이 부정적 무드효과를 유발한다는 기존 연구 결과에 착안해 무드 변화(Mood Change)가 주식수익률 예측에 미치는 영향을 계절 및 요일뿐만 아니라 공휴일, 일광절약시간(Daylight Saving Time), 날씨와 연관해 심층 연구했다.


무엇을 발견했나?

연구팀은 먼저 무드 변화에 따른 주식수익률의 계절별 추세를 분석했다. 1월과 3월에 평균보다 높은 수익률을 기록한 주식 포트폴리오(A)는 9월과 10월에 이르러서는 평균을 밑도는 수익률을 보였다. 그러나 다음 해 1월과 3월에는 다시 평균을 웃도는 수익률로 회귀했다. 반면에 1월과 3월에 평균을 밑도는 수익률을 기록한 포트폴리오(B)는 하반기 9월과 10월에는 평균보다 높은 수익률을 기록했다가 다음 해 1월과 3월에는 역전돼 평균 이하로 하락했다. 하지만 다시 9월과 10월이 되면서 평균 이상의 성과를 거뒀다.

요약하면, 투자 무드가 긍정적일 때 잘나가던 포트폴리오(A)는 투자 무드가 다시 긍정적으로 바뀔 때(9, 10월→1, 3월) 계속 좋은 성과를 이어갔고, 투자 무드가 부정적일 때 성과가 좋던 포트폴리오(B)는 부정적 분위기가 다시 찾아왔을 때(1, 3월→9, 10월) 우월한 성과를 이어 나갔다. 이와 같이 동일한 무드가 반복될 때 비슷한 성과를 반복하는 현상을 반복효과(Recurrence Effect)라고 한다. 반면 A의 경우 분위기가 긍정에서 부정(1, 3월 → 9, 10월)으로 바뀔 때, B는 부정에서 긍정(9, 10월→1, 3월)으로 분위기가 바뀔 때 평균 이하의 성적을 거뒀다. 이처럼 무드가 역전되면 성과도 역전되는 현상은 역전효과(Reversal Effect)라고 불린다.

연구팀은 반복효과와 역전효과를 반영하는 롱쇼트(Long-Short) 포트폴리오(반복효과가 기대되는 주식은 매입, 역전효과가 기대되는 주식은 공매도)를 만들어 성과를 측정했다. 그 결과 최소 0.33%, 최대 1.8%의 월 초과 수익률, 0.02∼0.1%의 일일 초과 수익률을 기록했다. 이를 연 수익률로 환산하면 대략 3.96∼25%다. 이는 시장 평균보다 3.96%에서 25%를 초과한 수익을 낸다는 의미다. 초과 수익률이 0보다 크면 우수한 성과, 0보다 작으면 초라한 투자 성적이라고 봐도 무방하다.

연구팀은 어떤 주식이 투자자의 무드 변화에 반응하는 민감도를 측정하는 무드베타(Mood Beta)도 개발했다. 높은 무드베타를 가진 주식은 긍정적 무드를 대표하는 1월, 3월, 금요일에는 시장 평균을 상회하는 수익률을 보였고, 부정적 무드를 대표하는 9월, 10월, 월요일에는 시장 평균을 넘지 못했다. 또한 가치평가가 어려운 주식이나 산업의 평균 무드베타는 가치 평가가 상대적으로 쉬운 주식이나 산업의 평균 무드베타보다 컸다. 이는 무드베타가 주식 시장의 투자 무드를 잘 반영하는 통계치라는 걸 보여주는 간접적 증거로 해석할 수 있다.

무드베타에 기초한 롱쇼트 헤지(Long-Short Hedge) 포트폴리오(1월, 3월, 금요일 직전에 상위 10% 무드베타 주식은 사고, 하위 10% 무드베타 주식은 공매도)는 월 1.5%의 초과 수익률(연 18%), 일 0.12%의 초과 수익률(연 30%)을 기록해 무드베타의 효용 가치를 입증했다.

연구팀은 무드베타가 계절과 요일 외의 다른 무드 변화 요인들, 공휴일, 일광절약시간, 날씨에 따른 수익률 예측에도 이용될 수 있는가를 추가로 살펴봤다. 분석 결과 공휴일 직전에는 긍정적 무드, 일광절약시간의 시작과 종료 시점이 속한 주말에는 부정적 무드, 화창한 날씨에는 긍정적 무드가 형성된다는 선행 연구를 기반으로 무드베타의 영향력을 검증했다. 예상대로 무드베타가 높은 주식(투자 무드에 민감하게 반응하는 주식)의 수익률이 공휴일 직전과 화창한 날씨일 때 무드베타가 낮은 주식에 비해 높았다. 반면에 일광절약시간의 시작과 종료 시점(미국의 경우 대개 3월 둘째 주 일요일부터 11월 첫째 주 일요일)이 속한 주의 수익률은 낮은 무드베타 주식이 앞섰다. 즉, 긍정적 무드에서는 무드에 민감한 주식이, 부정적 무드에서는 무드에 둔감한 주식이 더 나은 성과를 냈다.

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연구 결과가 어떤 교훈을 주나?

재무 의사결정과 주식 가격 결정에는 수많은 요인이 관여한다. 행동재무학은 과거 수십 년간 인지적 편향과 전망이론(Prospect Theory) 같은 인지적 요인들이 의사결정에 미치는 영향을 밝히는 데 역량을 집중해 왔다. 무드와 같은 정서적 요인의 연구는 상대적으로 소홀해 온 것이 사실이다. 허시라이퍼 교수 연구팀은 무드 변화가 주식수익률에 미치는 영향을 다면적 분석을 통해 보여줬다. 무드 변화에 따른 반복효과, 역전효과, 그리고 주식의 무드 변화 민감도를 나타내는 무드베타를 활용한 주식 포트폴리오는 작게는 연 3.96%, 높게는 연 30%에 달하는 초과 수익률을 달성했다. 더불어 무드베타는 그동안 주식수익률의 설명변인으로 항상 인용돼 온 기업 특성과 시장베타의 예측력에 버금가는 추가적 예측력을 제공한다. 감성으로 하는 투자는 위험과 손실의 원흉이지만 감성을 감안한 투자는 위험관리이자 초과 수익의 원천이다.


필자소개 곽승욱 숙명여대 경영학부 swkwag@sookmyung.ac.kr
필자는 연세대 심리학과를 졸업하고, 미국 플로리다주립대와 텍사스공과대에서 정치학 석사와 경영통계학 석사, 테네시대(The University of Tennessee, Knoxville)에서 재무관리 전공으로 박사 학위를 받았다. 미국 유타주립대 재무관리 교수로 11년간 재직했다. 주요 연구 및 관심 분야는 행동재무학/경제학, 기업가치평가, 투자, 금융시장과 규제 등이다.
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