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Risk Management

은퇴 앞뒀다고 보수적으로 투자해야 할까?

박세영 | 357호 (2022년 11월 Issue 2)
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Based on “Why Do Household Portfolio Shares Rise in Wealth?”(2010) by J. A. Wachter and M. Yogo in Review of Financial Studies, 23: 3929-3965.

무엇을, 왜 연구했나?

은퇴(Retirement)의 사전적 정의는 ‘직임에서 물러나거나 사회 활동에서 손을 떼고 한가롭게 지내는 것’이다. 현재 일을 하고 있는 사람이라면 누구나 한번쯤은 은퇴 이후의 삶을 상상해봤을 것이다. 2000년대 초반까지만 하더라도 금융 전문가들은 은퇴에 대한 수동적 관점을 자연스럽게 받아들였다. 그래서 은퇴가 다가올수록 위험 자산에 대한 투자 비중을 줄이고 안전 자산에 대한 투자 비중을 늘리는 보수적인 자산 관리 방법을 조언해왔다.1 전통적인 경제학 역시 나이가 들어 은퇴가 가까워질수록 개인의 위험 회피 성향(Risk Aversion)이 증가하기 때문에 은퇴가 다가올수록 추가적인 위험을 꺼리고 보수적으로 투자하는 것이 합리적일 수 있다고 주장한다.

그러나 은퇴의 ‘Retirement’를 ‘Re-tirement’로 읽는다면 은퇴는 새로운 출발을 위해 자동차의 낡은 타이어를 교체한다는 적극적 개념이 될 수 있다. 병에 걸리지 않고 건강관리를 잘해 단순히 오래 살고자 하는 것에서 더 나아가 새 생명을 얻는 인생의 또 한 번의 전환점으로 생각할 수 있다. 한국과 비교했을 때 인구 고령화 정도가 높은 대부분의 서부 복지국가들, 특히 영국에서는 길거리 어디서나 ‘A New Lease of Life’의 문구를 쉽게 발견할 수 있다. 은퇴 이후 소위 실버타운을 찾아가 여생을 보내는 수동적인 노후가 아니라 새로운 생명을 얻고 삶의 활력을 되찾아 적극적으로 노후를 설계하여 살아가자는 구호다.

앞으로 다가올 은퇴 이후의 삶, 심지어 과학 및 의학기술의 발달로 100세 시대를 살아가고 있는 우리는 이제 어떻게 은퇴를 준비하면서 더 나은 새로운 노후를 설계할 수 있을까? 미국 펜실베이니아대 와튼스쿨과 미니애폴리스 연방준비은행 공동 연구진의 연구에서 이에 대한 해답의 실마리를 찾을 수 있다. 구체적으로 이 연구에서는 소비자 지출 서베이와 소비자 금융 서베이 데이터를 통해 많은 금융 자산을 축적해 은퇴가 가까운 사람들의 위험 자산에 대한 투자 비중이 오히려 더 크게 늘어나고 있다는 사실을 실증적으로 확인했다. 특히 기본재(Basic Good)에 대한 소비만을 고려하고 있는 기존의 전통적인 경제학 모형을 보완해 사치재(Luxury Good)에 대한 소비를 중요하게 다룰 수 있는 새로운 금융 모형을 제시함으로써 투자와 자산, 나이 듦(Aging)에 대한 21세기식 새로운 상관관계를 도출했다.

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무엇을 발견했나?

경제학의 효용함수 극대화 프레임(Utility Maximizing Framework)은 글자 그대로 효용을 최대로 끌어올릴 수 있는 최적화된 소비•투자 해법을 제시한다. 여기서 효용은 소비에 대한 행복도 또는 만족도를 의미한다. 기존 경제학 모형에서는 보통 소비라 하면 기본재만을 고려해왔다. 즉, 식품•연료 등의 비내구재(Nondurable Good)에 대한 소비를 말한다. 그러나 본 연구에서 주장하는 대로 소비자 지출 서베이와 소비자 금융 서베이 데이터에 따르면 기본재와 사치재에 따라 개인이 느끼는 효용이 현저하게 차이가 난다는 사실을 발견했다. 따라서 기본재 외에 사치재에 대한 소비를 동시에 고려하게 되면 개인의 행복도를 극대화할 수 있는 소비•투자 전략 또한 크게 달라지게 된다.

구체적으로 본 연구에서 고려하고 있는 사치재는 외식, 옷•신발, 집, 교통, 개인사업, 여가 등을 포함하는데 효용함수의 휘어짐 정도를 나타내는 곡률(Curvature)을 계산해 보니 기본재의 곡률이 사치재의 곡률보다 훨씬 큰 것으로 드러났다. 효용함수의 곡률은 개인의 위험 회피 성향 정도를 나타낸다. 즉, 곡률이 클수록 위험 회피 성향이 더 크다고 할 수 있다. 예를 들어, 기본재는 우리가 삶을 영위하는 데 있어서 필수불가결한 요소다. 따라서 최근의 코로나 사태라든지 인플레이션 위기 등으로 인한 극단적인 경기침체 상황에서 기본재에 대한 소비가 어려워지면 행복도 또는 만족도가 매우 크게 떨어지게 된다. 반면 사치재는 우리의 삶에 반드시 필요한 부분은 아니지만 소비할 수만 있다면 삶의 전반적인 질을 향상시키는 데 도움이 될 수 있다. 가령, 은퇴 이후 기본재에 대한 소비를 통해 삶의 기본적인 수준을 유지하는 한편 여가 등 사치재에 대한 소비와 더불어 노후의 만족도를 극대화하는 경우다. 따라서 극단적인 경제 위기 상황에서 사치재에 대한 소비를 예전보다 줄이게 된다고 하더라도 기본재 소비를 줄일 때 대비, 소비에 따른 행복도는 상대적으로 조금 줄어들게 된다.

본 연구에 따르면 이러한 기본재와 사치재의 효용함수에 대한 곡률의 차이가 결과적으로 개인의 예비적 저축 동기(Precautionary Savings Motive)에 큰 영향을 미쳤다. 은퇴가 가까울수록 우리가 축적한 자산의 양도 자연스럽게 많아지게 되는데 이 경우 상대적으로 기본재보다는 사치재로 소비의 무게중심이 이동한다. 사치재 효용함수의 곡률은 기본재 효용함수의 곡률보다 훨씬 작기 때문에 앞의 예에서처럼 사치재를 덜 소비하는 경우를 우려해 저축을 더 많이 하려고 하는 예비적 저축 동기가 일반 소비재에 대한 예비적 저축 동기보다 작다. 자산은 많은데 예비적 저축 동기는 줄어들고 사치재에 대한 소비 욕구는 증가하게 되므로 은퇴가 가깝고 재산이 많을수록 위험 자산에 대한 투자 비중을 늘리는 적극적인 자산 관리 해법이 최적일 수 있다.

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연구 결과가 어떤 교훈을 주나?

취업•결혼•출산•은퇴 등 우리 인생의 수많은 생애주기 이벤트는 저마다 미래의 불확실성을 갖고 있다. 드물게 발생하지만 누군가에게는 예상치 못한 갑작스런 실업 또는 장해가 닥치는 극단적인 재난적 상황도 존재할 수 있다. 그러나 예측할 수 없는 은퇴는 없다. 먼 미래에 우리가 궁극적으로 꿈꾸고 있는 성공적인 은퇴가 비자발적 실업으로 이어지기 이전에 어쩌면 우리는 크고 작은 수많은 위험 사건을 계속해서 경험해왔다. 지난 15년 동안 국내외 사회 경제가 겪었던 1997년 아시아 외환위기, 2008년 글로벌 금융위기, 2015년 중국 주식시장 붕괴와 은행 부문의 유동성 및 신용 위기 확대, 2020년 코로나19 사태, 작금의 인플레이션 경제 위기가 그렇다. 아직 늦지 않았다. 지금부터라도 은퇴에 대한 20세기식 수동적 고정관념을 벗어던지고 적극적으로 자신의 자산 관리에서 문제가 될 수 있는 위험 요소와 개선할 수 있는 부분을 신속하게 발견해 바로잡는다면 우리 인생에 아직 다가오지 않은 한 번의 대형 재해에 충분히 대처할 수 있을 것이다.


박세영 노팅엄 경영대학교 재무 부교수 seyoung.park@nottingham.ac.uk
필자는 연세대 수학과를 졸업하고 포항공대에서 투자/위험관리 전공으로 박사 학위를 받았다. 이후 여신금융협회 조사역으로 재직한 후 싱가포르국립대에서 박사후과정을 거쳐 2017년부터 2019년까지 영국 러프버러경영대에서 재무 조교수로 재직했다. 주요 연구 분야는 포트폴리오 이론을 중심으로 한 투자/위험관리와 은퇴, 보험, 연금 등 생애주기 전반에 걸친 자산 관리 등이다.
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