‘고객 자본주의’로의 가치 변화, 지배구조 혁신 이끈다

권력의 견제와 균형은 국가 차원의 정치뿐만 아니라 사내정치에서도 중요하다. 기업지배구조가 자유민주주의의 삼권분립 원칙과 유사하게 권력이 주주(소유), 이사회(감독), 경영자(집행)로 배분돼 있기 때문이다. <그림 1>에서 보이듯이 투자를 하지만 직접 경영을 할 수 없는 주주는 경영자에게 경영권을 위임한다. 경영권을 위임하는 대가로 주주는 경영자에게 주주의 이익을 극대화하라는 의무를 부여한다. 그러나 경영자가 항상 주주의 이익을 위해서만 일하지는 않는다. 경영자가 주주보다 자신의 이익을 우선할 수도 있기 때문이다. 이 문제를 예방하기 위해 주주는 주주총회에서 선출된 이사회를 통해 경영자를 감시·감독하도록 한다. 만약 경영자가 주주의 이익을 우선하지 않는다면 이사회는 경영자를 해임할 수 있다.

모든 국가들에서 삼권분립 형태가 동일하지 않은 것처럼 모든 회사들의 주주-이사회-경영자 사이의 관계가 같지는 않다. 기업마다 소유구조와 지배구조가 다르기 때문이다. <그림 2>의 오른편에 있는 기업과 같이 경영권에 대한 위험이 없을 만큼 대주주의 지분이 많은 소유구조에서는 주주와 경영자 사이의 대립 가능성이 매우 낮다. 대주주가 이사회와 경영자를 직접적으로 통제할 수 있기 때문이다. 따라서 이런 기업에서는 경영권 분쟁이 일어날 가능성이 적기 때문에 권력투쟁의 양상은 그리 심각하지 않다.

반면 <그림 2>의 왼편에 있는 기업처럼 주식이 잘 분산돼 있고 주주의 수가 아주 많은 기업에서는 소유와 경영이 분리돼 주주-이사회-경영자 사이에 갈등이 일어날 가능성이 다분하다. 이러한 지배구조에는 아돌프 벌리와 가드너 민스가 처음 체계적으로 분석했던 주주-대리인 문제가 내재돼 있다. 즉 주주(주인)에게 경영을 위임받은 경영자(대리인)가 주주의 이익을 극대화하지 않는 결정을 내릴 수 있는 것이다. 주주는 이익을 배당이나 자사주 매입과 같이 주주의 이익을 극대화하는 데 사용하길 원하는 반면 경영자는 장기적 성장을 위한 투자나 성과급에 이익을 더 많이 배분하길 원한다. 이렇게 다른 이해관계는 경영권을 둘러싼 권력투쟁의 가능성을 증폭시킨다.

법적으로 어떤 지배구조에서도 최종적 권한은 주주에게 부여돼 있다. 소유권에 대한 최종적인 책임을 가지고 있어 주주에게 가장 강력한 권한이 주어져 있기 때문이다. 그러나 실상은 마크 로가 주장한 ‘강한 경영자, 약한 소유자’에 더 가깝다고 할 수 있다. 주주자본주의의 본산인 미국에서도 주주가 권한을 주주총회에서조차 제대로 활용하기 어려워 거의 대부분의 소액주주들은 합리적 무관심(rational apathy)을 보여주고 있다. 소유와 경영이 분리된 이후 사내정치와 권력투쟁에서 주주와 이사회는 조연으로 전락하고 대신 경영자가 주인공으로 부상했다.

제왕적 최고경영자: 최고경영자와 이사회 의장의 겸임

대부분 미국 대기업들도 초창기에는 창업자와 그 가문이 대주주로서 경영권을 장악하고 있었다. 그러나 20세기 초반 기술의 비약적 발전과 다층적 조직의 발전은 체계적 교육으로 전문적 지식을 가진 전문경영인의 등장을 초래했다. 창업자를 대신해 거대해진 조직과 자금을 관리하게 된 전문경영인은 소유와 경영이 분리되면서 경영권을 절대적으로 행사할 수 있었다.

GM의 알프레드 슬론과 GE의 잭 웰치 같은 제왕적 최고경영자(imperial CEO)의 권력과 권위는 최고경영자와 이사회 의장을 겸임하는 기업지배구조에서 나온다. 이사회 의장을 최고경영자가 겸임하면 이사회는 주주를 대신해 경영자를 감시·감독해야 하는 본연의 임무를 사실상 수행할 수 없게 된다. 더 나아가 제왕적 최고경영자는 주주총회에 자신에게 우호적인 인사들을 이사로 추천함으로써 이사회를 감시자가 아니라 친위대로 전환시킬 수 있다. 그 결과 주주-이사회-경영자 사이의 세력균형은 경영자에게 압도적으로 유리하게, 그리고 주주에게 아주 불리하게 변화된다.

제왕적 최고경영자가 통제하는 기업에서 사내정치는 주주-이사회-경영자 사이가 아니라 제왕적 최고경영자의 측근들 사이에서 일어난다. 여기에서 사내정치는 제프리 페퍼가 주장한 ‘파워 플레이’, 쉬운 말로 ‘나쁜 사내정치’로 전락한다. 이렇게 되면 관리자들은 자신에게 주어진 과업을 잘 수행해 실적을 올리는 것 이외에도 최고경영자의 인정을 받기 위한 다른 무엇인가에도 신경을 두지 않을 수 없다. 이사들도 마찬가지로 최고경영자의 눈 밖에 날 수 있는 행동과 발언을 자제하고 극단적인 경우에는 ‘벌거숭이 임금님’ 우화에 나오는 것처럼 아부와 첨언의 늪에 빠지게 된다.

실제로 1950년대 말까지 의장으로서 이사회의 감시·감독을 사실상 무력화시킨 제왕적 최고경영자는 경영 실적에 관계없이 막대한 보상과 함께 다양한 특권을 향유하고 있었다. 당시 회사가 파산지경에 이를 정도로 경영을 형편없이 한 최고경영자가 주주총회나 이사회에서 해임되는 경우가 거의 없었다. 1980년대 3년 이상 재직한 회사를 파산에 이르게 만든 최고경영자들 중 거의 절반이 해임되지 않았다는 사실은 미국을 주주자본주의가 아니라 경영자 자본주의처럼 보이게 만들었다.

경영권 시장: 주주 vs. 최고경영자

최고경영자의 전횡을 제어하기 위한 방법으로 경영권 시장(market for corporate control)이 1960년대 등장했다. 경영권 시장이란 주주가 만족할 만한 실적을 달성하지 못한 최고경영자를 기업에서 퇴출시키고 실적이 우수한 최고경영자를 영입하기 위해 만들어진 제도라고 할 수 있다. 주주행동주의는 경영자는 자신을 위해서가 아니라 기업의 주인인 주주를 위해서 경영을 해야 한다는 주주(또는 투자자)자본주의에 다름 아니다. 경영권 시장의 등장으로 사내정치의 대립구도는 최고경영자의 측근들 사이가 아니라 주주와 최고경영자 사이로 이전됐다.

수십 년간 구축돼온 제왕적 최고경영자의 막강한 권력과 지위를 제한하고 주주의 권한을 강화하는 데는 세 가지 방법이 있다. 먼저 적대적 인수합병이 있다. 칼 아이칸 같은 기업사냥꾼(corporate raider)은 경영 실적이 좋지 않은 기업을 인수해 구조조정을 한 후 되팔았다. 다수의 투자자들이 결성한 사모펀드는 좀 더 체계적이고 조직적으로 부실기업의 인수와 구조조정을 통해 경영권 시장을 더욱 확대시켰다. 마지막으로 자본시장의 흐름을 주도하는 기관투자가들의 신용 평가, 실적 전망, 투자 의견과 같은 활동이 있다. 막대한 정보와 자료를 분석하는 기관투자가들의 보고서들은 개인투자자들이 자본시장과 주주총회에서 체계적으로 의견을 개진할 수 있는 근거를 제공해주고 있다.

경영권 시장의 표적이 된 ‘실적이 좋지 않은 최고경영자’들은 경영권 방어를 위한 여러 가지 수단들- 황금낙하산(golden parachute), 주식의 고가 재매입(green mail), 독소조항(poison pill) -을 개발했다. 그러나 이런 방어수단들이 사내정치의 세력균형이 최고경영자에서 주주로 기울어지는 흐름을 막지는 못했다. 이러한 경향은 주식 투자 패턴의 변화에 의해 더욱 강화됐다. 미국 주주들의 주식 보유기간이 1960년대 평균 5년에서 1990년대 2년으로 짧아졌는데 그만큼 경영자의 실적 평가도 빨라졌다. 따라서 단기간에 좋은 실적을 내지 못하는 경영자는 언제든지 주주행동주의의 공격 대상으로 전락할 수 있었다.

주주행동주의의 영향력은 2013년 5월 애플이 미국 기업 역사상 최대 규모인 170억 달러의 회사채를 발행했다는 사실에서 확인된다. 미국 정부보다 더 많은 현금을 보유하고 있는 애플이 회사채를 발행한 이유는 해외에 있는 현금을 미국으로 들여올 경우 예상되는 막대한 세금을 피해 주주들에게 더 많은 이익을 분배하는 데 있었다. 해외 탈세 의혹으로 의회 청문회에 소환된 바 있었던 최고경영자 팀 쿡이 이 방법을 사용할 수밖에 없었던 이유는 보유현금을 자사주 매입에 활용하라는 칼 아이칸과 같은 기업사냥꾼의 압력이 중요한 역할을 했다. 제왕적 최고경영자로 평가되는 전임자 스티븐 잡스는 기술개발과 인수합병을 통한 기업성장을 최우선 가치로 내세워 이런 요구를 순순히 들어주지 않았다.