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SR3. 스타트업의 성장과 엑시트, 단계별 체크리스트

IPO냐 매각이냐, 목표를 먼저 정하고
급성장 뒷받침할 내부 조직 정비해야

최정우 | 324호 (2021년 07월 Issue 1)
Article at a Glance

스타트업들은 가용 자원을 총동원해 성장, 즉 ‘몸집 키우기’에 집중한다. 하지만 가진 모든 것을 불태우는 ‘버닝(burning)’ 전략은 자칫 시스템의 부재로 인한 과도한 비용 지출, 비효율적인 사업 운영을 초래할 수 있다. 옐로모바일의 추락은 스타트업이 체계 없이 성장을 도모하고 엑시트를 추진할 때 얼마나 큰 위험에 빠질 수 있는지를 보여준다. 이런 실패를 반복하지 않고 기업공개(IPO)나 매각을 성공리에 추진하기 위해서는 다음의 단계를 밟아야 한다.

1) 창업자 본인이 확실한 목표를 정하고 이에 맞춰 조직을 재정비해야 한다. 2) IPO를 원하면 주관사를, 매각을 원하면 잠재적 매수자를 찾아야 한다.

3) 네트워크의 저변을 확대하고 전략적 시너지를 낼 수 있는 시장 기회를 탐색해야 한다.

4) 매각 상황에 직면하면 기존 투자자, 직원, 금융기관 등 이해관계자를 돌아봐야 한다.

5) 실행은 전문가에게 맡기고 최종 결과에만 집중해야 한다.



‘스타트업’ 하면 떠오르는 몇 가지 이미지가 있다. 매일 똑같은 옷을 입고 출근하는 후줄근한 옷차림의 사람, 시장을 앞서는 안목과 열정을 가졌지만 회의 시간마다 불같이 화를 내는 사람, 수천억이 넘는 돈을 투자하겠다고 종이 휴지에 적어 건네는 사람의 모습 등이다. 앞의 3가지 이미지는 이제 스타트업의 상징과도 같아진 페이스북의 저커버그, 애플의 잡스, 소프트뱅크의 손정의 회장에 대한 묘사다. 이처럼 스타트업은 그 이름만으로 특정 이미지들을 연상시킬 정도로 어느덧 우리 사회에 깊숙이 자리 잡았다. 아울러 이들은 기존 기업들과 달리 빠른 속도로 큰 밸류에이션을 인정받고 사회적 가치를 창출하는 트렌드의 선도자로 각광받고 있다.

하지만 혁신적인 이미지와 달리 스타트업의 현실은 커다란 불확실성과 자질구레한 일상들로 점철돼 있다. 작은 회사의 대표들은 지출 내역이 나온 증빙들을 챙기기도 해야 하고, 매일 자금 지출 내역을 직접 관리해야 하기도 한다. 이처럼 외부에서 보이는 겉모습과 현실에는 큰 괴리가 있다. 특히 이는 모든 스타트업이 강조하는 ‘성장’의 측면, 그리고 ‘엑시트’의 측면에서도 예외가 아니다.

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스타트업의 성장 vs. 기존 기업의 목표

스타트업은 성장해야 한다. 모든 기업이 성장에 집중하지만 기존 기업과 스타트업이 가지는 성장의 의미는 사뭇 다르다. 기존 기업들 역시 매년 얼마 정도의 성장을 이룰지를 계획하지만 이는 스타트업의 성장과 구분되는 ‘목표’라 정의할 수 있다. 여기서의 목표란 최종적으로 달성하고자 하는 지표를 의미하며 대개 전년 대비 매출액이나 영업이익, EBITA(감가상각 전 영업이익) 등의 몇 퍼센트 상승을 가리킨다. 즉, 전년도를 기준으로 하는 측정치를 의미하는 이 목표는 기껏해야 몇십 퍼센트를 잘 넘지 않는다. 이는 기존 기업들이 대부분이 정체된 산업군에 속하는 경우가 많고 몇십 퍼센트의 매출액 상승을 이루기도 쉽지 않다는 것을 고려할 때 현실적인 숫자다. 기업들은 이런 예측 가능한 목표를 달성하기 위해 비용 절감 등으로 대응하곤 한다.

반면 ‘버닝(burning)’이라 불리는 스타트업의 성장은 목표와 차이가 있다. 버닝은 말 그대로 현금을 태우면서 기업의 외형을 키우거나 시장점유율을 높이는 행위를 의미한다. 손실을 내면서 몸집을 불리기 위해 달려간다는 점에서 기존 기업의 접근 방식과는 다르다. 물론 기존 기업도 산업 특성상 시장점유율을 확보하기 위해 출혈 경쟁에 뛰어드는 등 일부 손실을 감수하기도 한다. 하지만 스타트업의 버닝은 단순히 손실을 감내하는 수준이 아니다. 기업의 존립이 위태로울 만큼 가지고 있는 모든 자원을 투입한다.

가진 모든 것을 불태우면서 달리고, 계획한 지표를 달성하면 그 지표를 바탕으로 다시 투자를 받고, 또다시 가진 것을 모두 불태우는 게 스타트업의 성장 방식이다. 왜 스타트업은 이런 무리수를 둘 수밖에 없을까? 그것은 ‘경쟁의 강도’와 ‘시간의 제약’ 때문이다. 스타트업이 진입하려는 시장에는 이미 막강한 경쟁자나 전통의 강호가 있는 경우가 많다. 혹은 아무도 시도하지 않은 불모지인 경우도 있다. 이렇게 기존 기업이 장악한 시장에서 선발주자와 같은 방법으로 싸운다면 모든 영역에서 패배할 것은 불 보듯 뻔하다. 그러다 보니 스타트업은 기존 기업이 놓치고 있거나, 혹은 이미 점령했더라도 경쟁력이 약한 틈새시장을 집중적으로 파고들어서 최단 시간 내에 성과를 만드는 전략을 쓸 수밖에 없다. 빠른 시간에 시장을 점령해야만 후발주자나 기존 기업과의 경쟁에서 승산이 있기 때문이다. 그래서 대부분의 스타트업은 필연적으로 투자금을 쏟아붓는 방식을 택한다.

이런 배경지식을 가지고 스타트업의 성장을 바라보면 왜 이들이 기존 기업처럼 몇십 퍼센트 성장을 목표로 잡고 안주할 수 없는지를 알 수 있다. 이 정도로 만족하면 자금 부족으로 망할 수밖에 없기 때문이다. 투자자들은 은행 이자보다 약간 높은 수익률을 기대하면서 스타트업에 투자하지 않는다. 만약 몇십 퍼센트 성장만을 적당히 반복하려는 스타트업이 있다면 투자 시장에서 큰 매력을 가지지 못할 것이다. 그러므로 자본시장에서 투자를 받는 스타트업은 항상 전년 대비 몇십 퍼센트가 아닌, 몇십 배를 기대하면서 무한 성장을 기반으로 달려간다. 그래야 계속 투자금을 유치하면서 원하는 성과를 낼 수 있다.

이런 방식으로 급격하게 몸집을 불린 대표적인 스타트업이 바로 최근 미국 증시에 성공적으로 상장한 쿠팡이다. 쿠팡이 미국 증시에 상장하기까지 기록한 누적 손실은 2020년 말 기준 약 4조3000억 원에 달한다. 쿠팡은 2020년에도 13조 원의 매출과 약 6000억 원의 적자를 기록했고, 2019년에는 7조 원의 매출과 7000억 원의 적자를 기록했다. 과연 2019년에 비해 2020년 매출액이 2배 가까이 불어나지 않았다면 쿠팡은 아직도 건재했을까? 누구도 단언할 수 없다. IPO에 성공하기 전까지 쿠팡은 모든 언론과 경쟁사들의 의심과 공격에 시달렸다. 시장에는 자금을 태우면서 달리는 전략으로는 유통업계에서 살아남을 수 없다는 비관론이 팽배했다. 쿠팡이 자금난에 시달리고 있다는 소문도 매년 유행처럼 번졌다. 하지만 쿠팡은 버닝을 통해 성공적인 IPO로 대규모 자금을 유치했고 지금도 성장세를 이어가고 있는 중이다.

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스타트업의 성장, 이상과 현실

그런데 이런 급격한 성장은 자금의 힘만으로, 운만으로 이뤄질 수 없다. 모든 사업의 과정이 그렇듯이 노력과 운, 충분한 양의 자금이 맞아떨어져야 한다. 그리고 비극적이게도 이러한 세 가지 요소가 충분히 갖춰진 뒤에도 빠른 성장은 수많은 단점을 동반한다.

체계화되고 조직화되지 않은 업무, 높은 이직률과 1년에도 몇 차례 변화하는 조직도는 성장이 가져오는, 당연하지만 고통스러운 현실을 말해준다. 많은 스타트업이 기존 기업보다 인사관리에 더 많은 관심과 노력을 기울이는 이유도 안정화된 기업들이 가질 수 있는 체계와 조직도를 구축하기가 어렵기 때문이다. 빠른 성장을 위해 일사불란하게 달려야 하는 조직원들이 중도에 떨어져 나가는 경우도 많다. 시장 적합성을 테스트하는 과정에서 연일 바뀌는 목표로 인해 개인의 목표를 정렬시키지 못하곤 한다. 이런 자연스러운 인력 교체의 과정을 거치면서 성공 공식을 찾은 스타트업은 생존하겠지만 그렇지 못한 스타트업은 운영자금을 일시적으로 구했더라도 또다시 위기에 빠지게 된다.

체계가 없는 조직의 통제되지 않는 비용 지출과 비효율적인 사업 구조는 펀딩을 충분히 받은 기업들조차 위기에 빠뜨릴 수 있다. 손에 돈을 쥐고 있다고 해서 안전하다는 생각은 사치일 뿐이다. 기존 기업이 가지고 있는 ‘관리와 통제’라는 장점을 흡수하기엔 스타트업이 달성해야 할 지표가 너무나 많기 때문이다. 당장 시장점유율을 높이는 것도 벅찬데 스타트업에 없는 전문 역량인 조직 관리와 인사관리(HR)에까지 신경 쓰기엔 시간도, 자원도 부족하다. 그러다 보니 많은 스타트업이 규모의 성장을 이룬 뒤에도 체계의 부재로 인해 어이없이 무너지곤 한다.

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옐로모바일의 실패는 이런 관리와 통제의 실종이 가져올 수 있는 위험을 보여주는 사례다. 옐로모바일은 2014년 말 쿠팡에 이어 한국의 2번째 유니콘으로 선정됐고, 1조 원의 기업 가치를 인정받으며 1000억 원의 투자금을 유치했다. 설립 시점부터 현재까지 옐로모바일이 누적으로 투자받은 자금은 약 3000억 원이 넘는다. 그리고 2012년 설립 연도에 약 6700만 원이었던 매출액은 2016년 말 4400억 원으로 뛰었다. 성장률로는 표현하기 어려운 정도의 몸집 불리기가 약 5년간 일어났다.

옐로모바일은 ‘스타트업의 연합’을 꿈꿨다. 공격적으로 M&A를 하면서 피인수 기업에 단순히 인수 대금을 지급한 것이 아니라 스타트업 연합체에 구성원이 되는 비전을 함께 제시했다. 옐로모바일이 제안한 이 연합체는 지주사를 중심으로 뭉친 사업 체계나 복잡하게 지분 관계로 엮인 대기업들의 지배 구조보다 더 이해하기 어렵고 낯설 수 있다. 다수의 스타트업이 각자의 영역에서 혁신을 일으키며 사업을 추진하고, 하나의 모체가 이 다양한 사업 지원에 필요한 모든 자금을 조달하는 독특한 구조였기 때문이다. 옐로모바일은 하나의 몸통이 다수의 자회사가 만들어내는 사업 시너지를 흡수하면 한 기업이 만들어내는 것보다 더 큰 기업 가치를 창출할 수 있다고 믿었다. 아울러 혁신적인 생각을 가진 사업가들이 자본 조달이나 대외 IR 같은 지원 업무에 신경 쓰지 않아도 되기 때문에 각자의 영역에 더 집중해 성장을 일굴 것으로 기대했다. 이는 종속 관계가 명확하고 책임과 의무가 명시된 기존의 사업 형태보다 훨씬 더 자유를 강조하는 구조였다.

연합의 꿈에 동참하려는 기업들이 많아지면서 옐로모바일은 성장하는 스타트업과의 M&A를 통해 다량의 투자금을 유치하고 빠르게 몸집을 키웠다. 하지만 한국 두 번째 유니콘이 된 뒤, 옐로모바일은 의사결정 실패의 누적과 불안정한 조직 구성으로 쇠락의 길을 걷게 됐다. 연합체란 이름으로 인수한 기업들의 유기적인 통합에 실패하고 연합체의 성장 동력이 돼야 할 피인수 기업의 경영진이 하나둘 이탈한 게 화근이었다. 한 번 성장세가 꺾이자 이미 비대해진 몸집과 방만한 지출로 인한 투자금의 소진을 돌이킬 수 없었다.

결정적인 위기는 2017년 옐로모바일이 추가적인 자금 조달을 위한 엑시트를 추진하면서 촉발됐다. 상장을 위해 삼일회계법인으로부터 보다 엄격한 감사를 요청했다가 감사의견 거절을 받은 것이다. 모회사는 물론 자회사까지 그 누구도 내부 통제를 강화하거나 비용을 관리하는 등 회사 내부 체계를 정비하지 않은 결과였다. 그 결과 모회사는 물론이고 수많은 계열사가 가지고 있는 투자금과 은행 채무를 상환하라는 압박을 받게 됐고, 지금까지도 의견 거절 이슈를 해결하지 못한 채 거듭된 자금 부족에 시달리고 있다.

옐로모바일의 추락에는 여러 가지 이유가 있지만 급속한 성장을 뒷받침할 안정적인 구조를 확보하지 못한 것을 가장 큰 원인으로 꼽을 수 있다. 실제로 작은 기업들을 운영하면서 쌓은 노하우들이 큰 기업이 된 이후에도 이어지려면 인사 조직, 리더십, 회계, 재무, 법무 등의 체계를 다져야 한다. 하지만 많은 스타트업은 그것을 ‘기존 기업들이 하던 방식’이라는 이유만으로 배제하거나 금기시한다. 또는 배우고 싶어도 제대로 된 관리자를 찾지 못하는 경우도 많고 내부에 없는 역량을 외부에서 수혈하는 데 실패한다.

스타트업의 관리자는 전년 대비 몇 배씩 성장하는 속도를 늦추지 않으면서도 안정적인 구조를 만들어야 하는 복잡한 미션을 안고 있다. 그런 만큼 본인들의 경험으로는 힘에 부치는, 처음 보는 문제들을 해결해야만 하는 현실을 받아들여야 한다. 경험의 부재를 의지만 가지고 극복할 수는 없다. 결국 기존 기업들이 수십 년 동안 쌓아온 경영 노하우를 받아오고 활용하는 것에 열려 있어야 한다는 뜻이다. 최근 주요 대기업들의 임직원들이 스타트업으로 이직하거나 새롭게 창업을 해서 성과를 만들어 내고 있는 사례들은 이런 변화의 흐름을 적극 수용하는 스타트업들이 늘고 있음을 보여준다. 만약 옐로모바일이 IPO를 진행하기 전부터 내부를 다듬었다면 지금은 어떤 모습이었을까? 아마 우리는 많은 이슈를 여전히 양산하고, 여전히 건재한 또 하나의 쿠팡을 계속 보고 있을지도 모른다.

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스타트업의 엑시트, IPO도 매각도 ‘가시밭길’

투자 유치를 성공적으로 진행하고 안정적인 조직을 구축한 스타트업이라면 한번쯤은 생각해 볼 만한 다음 단계가 바로 엑시트다. 다수의 투자자와 경영진, 스톡옵션을 보유한 직원들에게 적절한 보상을 주기 위해서는 엑시트를 고려하지 않을 수 없다. 모든 창업자는 성공적인 엑시트를 꿈꾼다.

그렇다면 성공적인 엑시트는 어떻게 진행될까? 이 논의는 크게 IPO와 매각으로 나눠진다. 먼저 IPO를 살펴보자. 창업자 관점에서는 스타트업이 IPO를 할 경우 본인의 지분을 대규모로 엑시트 하는 것이 쉽지 않다. 스타트업 창업자들이 IPO를 통해 성공적으로 엑시트했다는 이야기는 개인의 관점에서 보면 절반은 틀린 말이다. 상장회사의 CEO가 자신의 주식을 매각하려고 주식시장에서 트레이딩을 시도하는 모습을 상상해 보라. 대표이사가 대량의 주식을 매각하면 이는 반드시 시장에 악재로 작용하고 주가는 폭락 수순을 밟을 것이다.

그렇다면 창업자들이 본인 지분까지 엑시트하려면 매각만이 방법인가? 유감스럽게도 매각을 위한 길도 험난하기는 마찬가지다. 주위에 성공적으로 매각된 스타트업을 찾아보면 작은 기업을 제외하고는 그 숫자가 예상외로 많지 않다. 매수자와 매도자 간 가격의 간극으로 인해 일반적인 M&A 시장보다 매수자의 범위가 상당 부분 좁아지는 것이 원인 중 하나다. 일반적으로 스타트업이 생각하는 기업의 가치는 시장에서 평가되는 기업의 가치보다 높다. 부족한 자본을 조달하는 과정에서 이미 낮아진 경영자 지분을 지켜야 되기 때문이다. 아마 전통적으로 기업 가치를 평가하는 사람들이 본다면 밸류에이션이 터무니없이 높다고 여길 것이다. 이것은 스타트업 가치가 버블이라기보다는 매수자와 매도자의 특성, 특히 스타트업이 가진 특성에서 기인한다.

하지만 이유가 무엇이든 간에 가격이 맞지 않으면 거래가 일어날 수 없다. 전통적인 시장에서 M&A에 참여하는 보수적인 주체들이 스타트업을 쉽사리 매수하지 않는 이유다. 그러므로 스타트업이 매각을 성사시키기 위해서는 자신의 밸류에이션을 인정할 수 있는 다른 대형 스타트업, 즉 과감한 투자를 감당할 수 있을 정도로 대기업 반열에 오른 벤처기업들을 잠재적 매수자로 물색할 수밖에 없다. 매각으로 인한 엑시트도 생각보다 쉬운 옵션은 아니라는 의미다.

스타트업 밸류에이션에 대해서는 기존 기업들이 자본시장에서 평가받는 밸류에이션과 유니콘이라고 평가되는 기업을 비교하면 이해가 쉽다. 1조 원 가치로 평가받는 기업들 위주로 비교해 보자. 쿠팡은 2014년 중반에 유니콘에 등극했다. 2013년 말 쿠팡의 매출액은 478억 원, 영업이익은 -120억 원이었다. 한편 기존 기업 가운데 현재 시가총액 1조1000억 원 수준인 아프리카TV는 2020년 매출액 1966억 원, 영업이익 504억 원을 기록하고 있다. 아프리카TV가 20 중반대의 PER(주가수익비율)를 기록하고 있는 것으로 봐도 시장에서 저평가된 주식은 아니다. 하지만 쿠팡 같은 회사의 재무 성과를 비교하면 아프리카TV의 주식은 상당히 저평가됐다고도 볼 수 있다. 매출액은 약 2∼4배가 차이 나면서 이익은 비교조차 할 수 없다. 아프리카TV를 보유한 투자자라면 자신의 주식이 쿠팡과 동등하게 평가받는 것을 납득하지 못할 수 있다. 결과론적으로 쿠팡의 기업 가치가 그 당시보다 훨씬 더 오르긴 했지만 미래를 모른다는 가정하에서 자본시장에서 이뤄지는 스타트업의 평가는 대개 투자자들이 부여하는 가치보다 높다.

그렇다면 스타트업 CEO는 엑시트를 위해 무엇을 해야 하는가? IPO로는 지분을 털어버리기가 어렵고 매각으로는 밸류에이션이 맞지 않는다면 대안은 있는가? 이제부터 엑시트를 위해 어떤 준비를 해야 하는지 단계별로 알아보자.

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엑시트를 위한 단계별 체크리스트

1. 창업자의 목표를 정하고 조직 체계를 재정비하라

첫 번째 할 일은 창업자 자신의 생각을 정리하는 것이다. 위에서 말한 바와 같이 IPO는 창업자 입장에서는 개인의 보상을 위한 엑시트가 아니다. 대규모 자금을 조달해 앞으로 더 큰 성장을 하기 위한 과정일 뿐이다. 즉, 완전히 사업에서 손을 떼기보다는 앞으로 사업을 계속할 의지가 있는 창업자에게 적합한 모델이다. 그런 의미에서 쿠팡이 미국 증시에 상장하는 이유도 엄밀한 의미에서 엑시트는 아닐 것이다. 아직도 끝나지 않은 커머스 시장의 경쟁에 필요한 자원을 조달하는 방편일 뿐이다. 일부 지분 매각은 가능하겠지만 쿠팡 창업자는 아직도 더 큰 성장을 기대하고 있을 것이다. 아마도 성장 과정에서 자신에게 맞는 방법, 투자자들에게 적합한 엑시트 방안이 무엇인지를 고민하고, 최종적으로 더 성장하면서 회사를 끌고 가기로 결론 내렸을 가능성이 높다.

이러한 과정을 보듯이 엑시트 방안을 고민할 때 가장 중요한 과정은 창업자가 자신의 성향과 목표를 파악하는 일이다. ‘나는 사업을 어디까지 끌고 나갈 것인가?’ ‘만약 엑시트를 하고 다른 사람이 내가 운영하던 회사를 대신 운영한다면 괜찮은가?’ ‘직접 더 큰 회사를 만들어갈 비전을 가지고 있는가, 아니면 엑시트 이후 다음 라운드를 모색할 것인가?’ 이렇듯 창업 이후 엑시트의 방법이나 구조 등을 고민하기 전에 가장 먼저 자신이 진정으로 원하는 바를 생각해야 한다. 정답은 없다. 매각이나 IPO 이후의 진로는 창업자의 인생을 좌우하기 때문에 개인이 어떤 방법을 선택하든 그것은 자유다.

창업자가 생각을 정리했으면 목표에 따라 무슨 일을 할지도 결정해야 한다. 사실 극초기나 초기∼중기의 기업들은 구체적인 엑시트 방안에 대해 별도로 고민할 여력이 없고 대개는 당장 매출을 만들고 투자를 유치하지 않으면 내년 회사의 존속을 염려해야 하는 처지다. 그러다 보니 눈앞에 다가오지 않을 미래에 대한 고민을 제쳐 놓기 쉽다. 하지만 만약 회사가 50억∼100억 원 이상, 혹은 기술특례 상장 같은 특정 요건에 해당하는 기업이라면 IPO 혹은 매각의 길에 대해 고민해볼 필요가 있다.

IPO와 매각이 지향하는 미래는 다르지만 결과적으로 ‘타인’에게 회사를 공개하거나 ‘타인’에게 자신의 회사를 파는 것이라는 점에서 본질은 크게 다르지 않다. 그렇다면 회사를 성장시키면서 준비해야 할 일은 회사를 타인의 관점에서 내부 조직 체계를 다지는 일이다. 실제로 스타트업은 초기에는 창업자 중심으로 구성되며 그때그때 들어오는 인력을 중심으로 업무가 구성된다. 그러다 보니 놀랍게도 매출 규모가 몇백억 원에 이르는 기업들도 주먹구구식으로 운영되는 경우가 많다. 당장 다가올 다양한 리스크에 그때그때 대처하고 막아가면서 운영하는 것 역시 방법이지만 만약 IPO나 매각을 준비한다면 이것으로는 역부족이다.

대부분의 스타트업은 속도를 강조한 나머지 절차를 마련하지 않는 경우가 많다. 초반 5명 이내의 직원이 움직이는 조직이라면 이 과정이 불필요하겠지만 다수의 기업이 팀을 만들어 일하는 기업이라면 일하는 방식을 매뉴얼화하고 부서별 업무 분장을 명확히 해야 한다. 또한 각 부서가 맡은 기능이 상호 간 감시와 견제를 받고, 중요한 오류나 리스크도 부서 간 커뮤니케이션을 통해 발견될 수 있어야 한다. 그리고 주요 업무의 결과들은 팀의 리더 혹은 책임자에 의해 적절하게 관리되고 평가돼야 한다. 개인보다는 시스템과 절차에 의해 조직이 운영되는 상태로 전환해야 한다는 의미다.

이처럼 개인기에 의존한 회사에서 창업자 혹은 대표이사가 회사에 나오지 않아도 알아서 굴러가는 회사로 옮겨가야 성공적인 엑시트를 추진할 수 있다. 매각과 IPO 모두 외부 전문가를 통한 검증 과정을 거치며 이 검증 과정에서 회계나 재무, 법률 등에 대한 세부 항목뿐만 아니라 제대로 된 내부 통제가 갖춰져 있는지 평가를 받는다. 그러므로 단순히 우수한 기술만을 가지고 있다고 해서 혹은 매출액 규모를 달성했다고 해서 시스템 없이 엑시트가 가능할 것으로 기대해선 안 된다.

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2. IPO를 원하면 주관사를, 매각을 원하면 잠재적 매수자를 찾아라

쿠팡의 미국 증시 상장은 단순히 높은 기업 가치 이상의 의미를 가진다. 사실 미국 증시에 입성하는 것은 상장을 시도하는 것만큼이나 유지 비용이 많이 들기 때문에 단순히 미국 자본시장 규모가 더 크다고 해서 섣불리 시도할 일은 아니다. 그러나 쿠팡이 미국 증시 IPO를 일찍부터 공언하고 목적에 맞는 외국인 최고재무책임자(CFO)를 고용하는 등 차분한 준비 과정을 거쳤다는 점은 벤치마킹할 만하다.

먼저, IPO를 통해 회사를 계속 성장시킬 생각인 경영자라면 일찍 주관사를 선정하고 주기적인 미팅을 통해 시장에서 적정한 금액을 조달할 수 있는 전략을 검토해야 한다. 요즘은 코스닥 시장에 스타트업들이 기술특례를 통해 상장하는 사례들이 자주 나오고 있다. 만약 회사가 기술특례 상장 조건을 충족한다면 주관사들과 미리 만나보는 것을 추천한다. 특히 공개 시장에 나가는 것은 준비를 잘해야 할 뿐만 아니라 ‘언제’ 나갈지 타이밍이 중요하다. 아무래도 상승기에 있을 때 시장에 나가서 자금을 조달하는 것이 하락기에 있는 것보다 유리하기 때문이다. 이에 시장 전문가들의 조언을 얻어 현실적으로 IPO를 진행할 수 있는 시기와 예상 밸류에이션, 상장 조건들을 미리 숙지할 필요가 있다.

하지만 상장이 아닌 매각을 하기로 결정했다면 조금은 다른 길을 가야 한다. 위에서 언급한 바와 같이 대부분의 스타트업은 밸류에이션 문제로 잠재적인 매수자들이 상대적으로 적은 편이다. 그렇다고 해서 매수자가 아예 없다는 의미는 아니다. ‘자신의 회사를 누가 인수할 수 있을까?’ 잠재적인 매수자의 리스트를 만들 때 소위 M&A 전문가들은 일반적으로 사모펀드(PEF)나 신사업을 모색하는 대기업들을 제안하곤 한다. 하지만 대체로 이런 투자군은 앞서 말한 대로 스타트업들의 높은 밸류에이션을 인정하지 않기 때문에 매수로 이어지는 경우가 극히 드물다.

그렇기 때문에 전문가들보다도 경영자, 즉 CEO가 직접 자신의 회사를 인수할 만한 전략적 투자자들을 선정하는 게 나을 수 있다. 전략적 관점에서 이 회사가 누구와 결합해야 시너지가 날 것인가? 역으로 누가 이 회사를 인수해 다른 사업을 전개하거나 기존 사업을 개선할 수 있을 것인가? 재무에 통달한 투자업계 전문가들보다 현업에서 일하는 CEO나 C-level들이 위 문제의 해답을 더 명쾌하게 도출할 가능성이 높다. 평소 미팅에서 만났을 때 회사에 호감을 보였던 기업이나 함께 일하면서 만족감을 표현했던 해외 파트너 회사들도 잠재적 매수자가 될 수 있다. 이런 기업들의 목록을 적어서 그것을 잠재적 매수자로 기록하고 관리해야 한다.

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3. 네트워크 저변을 확대하고 시장 기회를 탐색하라

잠재적 매수자 리스트를 만들었으면 이제 주위에 매각을 도와줄 전문가들을 찾아보는 것이 좋다. 해외 유명 투자은행(IB)을 찾아다닐 필요는 없다. 그들은 스타트업이 유니콘이 되기 전까진 절대 고객으로 생각하지 않기 때문에 아직 매출액 규모가 크지 않다면 IB를 접촉하는 데 시간을 많이 쏟을 필요가 없다. 대신 현업에서 늘 만나고 전략을 의논하는 회계사, 변호사, 컨설턴트 등의 전문가들과 이야기를 나눠야 한다. 이들과 회사의 미래를 이야기하고 회사와 시너지가 날 만한 회사를 물색해야 혼자만의 생각에 갇혀 시간을 낭비하는 오류를 막을 수 있다.

이렇게 네트워크의 저변을 넓히다 보면 초창기 만난 전문가들이 실제 회사를 매각하는 데 직접적으로 도움을 줄 전문가들을 데려올 수도 있다. 전문가들은 ‘돈 되는 거래’가 일어날 것이라는 기대감을 탐지하면 모여들기 마련이다. 반대로 아무리 발품 팔아도 실제 거래가 일어나 돈이 될 만한 회사가 아니라면 매각을 도울 전문가가 나타나지 않을 것이다. 당연한 이야기지만 회사를 잘 매각하기 위한 첫 번째 길은 좋은 회사를 만드는 것이다. 그런 의미에서 성장에 힘을 쏟고 남는 5% 정도의 시간을 할애해 시장을 탐색하고 정보를 수집해야 한다.

잠재적 매수자와의 인연의 끈도 최대한 확보해야 한다. 재무적 투자자(FI)는 이익의 규모, 전략적 투자자(SI)는 사업의 시너지를 보고 찾아야 하며, 만약 시너지를 만들어낼 수 있다고 생각되면 FI보다는 SI를 고려하는 게 현실적이다. SI들은 시너지를 고려하기 때문에 인수 이후 매각을 통한 차익만 생각하는 FI보다는 포용할 수 있는 밸류에이션의 범위가 넓기 때문이다. 이들은 필요하다고 판단되면 고가의 비용을 지불하기를 주저하지 않는다. 현대자동차그룹이 세계 최고 로봇 기업인 ‘보스턴다이내믹스’를 인수한 과정을 보자. 현대자동차그룹이 이 거래에서 얻을 수 있는 재무적인 시너지는 단 하나도 없다. 오로지 미래 전략의 실행에 도움이 될 기술을 얻기 위해 딜을 감행한 것이다. 그러므로 잠재적 매수자로 SI를 찾을 때는 회사의 업종과 보유 기술 등이 어디와 전략적 궁합이 맞을지 고려해야 한다.

현재 스타트업을 주로 인수하고 있는 SI들을 살펴보면 국내의 경우 네이버, 카카오, 외국의 경우 구글, 페이스북, 애플 등이 있다. 그런데 이런 SI들이 아무런 관계가 없는 회사를 갑자기 인수하는 일은 거의 없다. SI들 입장에선 회사를 인수하기 전 거래 상대방에 대해서 알아갈 시간이 필요하기 때문이다. 그런 의미에서 회사와 시너지가 맞을 만한 SI가 누구인지를 생각하고 이들과 커뮤니케이션하면서 성장해 나가야 한다. 만약 처음에 구상한 시너지가 실현 가능하다면 매각의 기회는 반드시 올 것이다.

4. 매각 상황에 직면하면 이해관계자를 돌아봐라

실제 회사를 매각할 상황이 되면 일은 더 복잡해진다. ‘내가 내 지분을 파는’ 데 어려울 게 없어 보이지만 실제로는 복잡한 실타래가 엉켜 있는 경우가 많다. 투자를 받았다면 투자계약서에 엑시트와 관련된 다양한 조항이 걸려 있을 것이다. 투자계약서에 서명한 주위 이해관계자들과 협의하기 전 독단적으로 행동할 수도 없다. 또한 회사를 매각하게 되면 실제적으로 회사에 영향력을 발휘할 수 있는 주체가 변경되는 것이기 때문에 회사에 차입을 해준 은행 같은 금융기관들도 고려해야 한다. 단순한 차입금이 아니라 특정한 조건이 걸려 있는 자금을 대여했거나 프로젝트 파이낸싱과 같은 형태로 가져왔을 수도 있다.

또한 회사의 매각으로 영향을 받을 직원들, 사전에 투자를 집행한 기존 투자자들의 입장도 고려해야 한다. 회사의 밸류에이션은 특히 투자자들의 의사결정에 큰 영향을 줄 수밖에 없다. 기존 투자자 그룹들이 이미 충분한 이익을 얻은 상태라면 매각은 순조롭게 진행될 것이다. 하지만 그들이 생각한 것보다 회수할 이익이 적거나 손해를 보는 일이 발생한다면 경영진의 강력한 의지에도 불구하고 매각이 좌초될 위험도 크다. 그리고 직원들에게 고용 불안정 등 잠재적인 리스크가 발생할 수 있거나 노조가 있는 경우 원만한 사전 합의가 전제돼야 한다. 그렇지 않은 상태에서 매각을 강행하면 실사 과정이나 협상 과정에서 상대방에게 큰 약점을 노출하고, 인수를 주저하게 만들 수 있다. 그러므로 실제로 매각 절차에 들어가기에 앞서 다양한 이해관계자의 입장을 수렴하고 절충점을 찾아야 한다.

5. 실행은 전문가에게 맡기고 최종 결과에만 집중하라

매각을 진행하는 창업자에게 늘 하는 말이 있다. 어차피 실행은 전문가들이 순서에 따라 하기 때문에 비전문가인 본인이 직접 협상에 뛰어드는 일은 없으며 본인은 딜을 통해 얻을 최종 결과가 무엇인지에만 집중하라는 조언이다. 실제로 매각을 추진하면 실사부터 협상, 이해관계자 정리에 이르기까지 전 과정은 전문가들이 맡는다. 앞서 관계를 맺고 회사에 대해 잘 아는 전문가가 있다면 이 과정에 벌어질 리스크를 미리 정리하고 매각을 유리한 방향으로 유도할 수 있기 때문에 더욱 좋을 것이다. 물론 계약 당사자인 경영자가 매각으로 인해 짊어질 잠재적인 위험과 의무 등에 대해서는 사전에 협의도 하고 중간중간 보고를 받겠지만 실행 과정에 직접 관여하는 일은 없다.

그렇기 때문에 경영자 입장에서는 본인이 원하는 매각의 목표를 분명히 하고, 이를 실무 담당 대리인인 전문가 그룹에 명확히 전달하는 것이 중요하다. 그 목표는 큰 액수의 자금일 수도 있고, 매각 이후 몇 년간 큰 회사에서 계속 일하고 사업 방향에 영향을 미치면서 얻는 성취감일 수도 있다. 물론 누군가는 엑시트 이후 당분간 일을 하지 않고 현업을 떠나길 원할 수도 있다. 그러나 스타트업 창업자의 경우 선택의 여지가 아주 많지는 않다. 일반적으로 회사를 매각하고 나면 의무 복무 기간이 주어지고, 그 기간에는 회사를 나갈 수 없기 때문이다. 매수자 입장에서 본다면 당연한 일이다. 자신들은 아무것도 모르는 회사를 샀는데 사자마자 리더십의 공백이 생겨버린다면 회사를 매수할 생각이 들 리 없다. 그런 의미에서 스타트업 창업자들도 최소 3년에서 5년 정도의 의무 복무 기간은 염두에 두고 그 이후의 새로운 계획을 짜는 것이 현실적이다.

엑시트, 다음을 기약하기 위한 도전

복잡한 과정을 통해 엑시트에 성공했다면 무엇을 할 것인가? 대부분의 창업자는 매각 이후 무엇을 할까? 영화처럼 하와이에 집을 짓고 여생을 편하게 지내거나, 스포츠카를 타거나, 편한 마음으로 모히토를 마실까? 그러나 상상과 달리 많은 창업자는 그렇게 회사를 매각하고 다시 시작한다. 이른바 ‘연쇄 창업가’라는 모습으로 말이다. 창업과 성장, 엑시트는 대부분의 기업인에겐 끝이 아닌 새로운 시작을 위한 한 단원의 마무리와 같다. 그리고 많은 창업자가 지금 이 순간에도 한 단원의 마침표를 찍기 위해서 모두 고군분투하고 있다. 그들의 노력이 멋진 엑시트로 이어지기를 바란다.


최정우 뷰티앤케이 대표 contact.jwoochoi@gmail.com
최정우 대표는 삼일회계법인에서 공인회계사로 근무하며 M&A와 재무 자문 업무를 담당했다. 아모레퍼시픽그룹(당시 태평양)에 입사해 프랑스 향수 브랜드 아닉구탈 인수 프로젝트를 진행했다. 옐로모바일의 여행지주회사인 옐로트래블을 공동 창업해 M&A를 통한 성장을 견인했다. 현재 뷰티, 여행 등을 포함한 다수의 비즈니스를 운영하고 투자하면서 스타트업들을 위한 자문과 액셀러레이팅 업무를 수행하고 있다.
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